事项：公司发布2021 年半年度报告。2021H1 实现营业收入23.8 亿元，同比增长3.8%；归母净利润为3.3 亿元，同比增长10.9%；其中Q2 营收10.0 亿元，同比下降12.7%；Q2 归母净利润为1.3 亿元，同比下降11.4%。

    坚果营收高增，瓜子高基数背景下承压。需求走弱、供给扩容的背景下，今年以来休闲食品行业竞争加剧，同时社区团购等新兴渠道出现亦对传统渠道产生短期冲击。去年同期公司瓜子品类受疫情影响销售火爆（传统香瓜子2020H1 销售额同增19%、原香瓜子及蓝袋瓜子增速分别约30%+、20%+），高基数下，2021H1 公司瓜子营收下滑4.3%。而每日坚果因送礼属性较强，去年销售受疫情影响较大（2020H1 坚果营收同增9.7%，其中2020Q1 销售下滑，2020Q2 回归双位数增长），今年公司通过开发益生菌、燕麦片等新品，推进坚果礼盒常态化销售，带动2021H1 坚果业务营收高增50.5%。

    分地区及渠道来看，2021H1 除主销售区南方区营收同比下滑8.1%外，其他地区北方区、东方区营收分别增长9.7%、9.2%。电商渠道竞争激烈且疫情带动作用趋缓，2021H1 营收下滑12.4%。

    费用投放可控，净利率稳中有增。2021H1 公司净利率同比提升0.9pct 至13.8%，其中2021Q2 净利率同比提升0.2pct 至12.9%。同时公司毛销差亦有扩大（2021H1 同比扩大0.9pct），统一运费政策口径来看，受益原材料成本下行及生产自动化效率提升，2021H1 葵花子及坚果毛利率分别增加1.68pct、1.60pct。在费用投放方面，公司上半年加大了广告费用投入，2021H1 广告费用投放金额为1.33 亿元，同比提升13%，销售费用整体提升6%。其他费用略有增长，管理费用率（含研发）、财务费用率分别提升0.1pct、0.2pct。

    新财年开启，组织结构优化助力长期发展。7 月公司进入新财年，6 月主动控制发货节奏，2021H1 预收账款0.71 亿元，较2021Q1 减少0.31 亿元。

    根据终端调研，进入七月，公司瓜子销售开始回暖，坚果亦保持较高增长。

    同时公司提出未来3-5 年百万终端开拓计划（目前40 万终端），销售人员进一步扩充，并将销售司令部调整为销售铁军，分为国葵销售铁军及坚果销售铁军，同时BU 机制调整，权力下放带动效率进一步提升，有望为2023年销售百亿目标实现提供支撑。

    盈利预测：我们预计21/22/23 年营收分别为61.1/70.1/80.5 亿元，同比+15.4%/14.8%/14.9% ； 归母净利润9.2/10.7/12.5 亿元， 同比+14.7%/16.2%/16.5%；对应PE 分别为23/20/17 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下行风险；原材料价格波动风险。