瓜子量价齐升，收入稳健增长。公司发布22 年半年报，22H1 收入/归母净利润分别为26.78/3.51 亿元，同比增长12.49%/7.25%；其中22Q2收入/归母净利润分别为12.46/1.43 亿元，同比增长24.38%/10.46%。

    收入符合预期，利润略低预期。22Q2 收入端环比加速主要系：（1）疫情影响下，22Q2 瓜子终端消费场景扩充，且提价传导顺畅；（2）疫情集中于高线城市，公司利用深入底层瓜子渠道加快坚果渠道下沉。现金流层面，22Q2 公司销售商品、提供劳务收到的现金15.07 亿元（同比+32.82%）；合同负债1.44 亿元（同比+102.33%）；经营活动现金流净额2.94 亿元（同比+13.02%）。经销商打款积极性强，公司回款良好。

    原料、能源、运输等成本上涨，利润表现低于预期。22H1 公司毛利率/净利率分别为29.29%/13.14%（20-21 年公司毛利率约32%，净利率约15%），其中坚果/瓜子毛利率分别+0.24pct/-0.42pct。22Q2 公司毛利率/净利率分别为27.48%/11.58%。我们认为22Q2 公司盈利能力下滑主要系原料、运输等成本上涨（22H1 直接材料/人工折旧及能源/运费吨成本分别同比增加3.68%/12.39%/7.66%）。费用端公司整体相对可控，22Q2 整体费用率同比下滑0.68pct 至16.63%，其中销售费用投放略有收缩，22Q2 销售费用率为8.55%（20/21 年销售费用率为9.76%/10.10%）。展望明年，我们认为成本下行仍有空间，随提价红利及规模效应释放，公司利润弹性有待显现。

    盈利预测与投资建议：我们预计22-24 年收入69.46/78.99/90.09 亿元，同比增长16.06%/13.72%/14.05%；归母净利润10.24/12.67/14.99亿元，同比增长10.23%/23.73%/18.38%；对应PE 估值24/19/16 倍。

    参考可比公司估值，我们给予公司22 年30 倍PE 估值，合理价值60.57 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅上涨；食品安全问题；渠道扩张不达预期。