事件：洽洽食品发布2022 年年报和2023 年一季报。2022 年公司实现营业总收入68.8亿元，同比+15.0%；归母利润9.8亿元，同比+5.1%；扣非归母8.5 亿元，同比+6.1%。2022Q4 实现营业收入25.0 亿元，同比+18.9%；归母利润3.5 亿元，同比+4.5%；扣非归母3.2 亿元，同比+4.6%。2023Q1 公司实现营业收入13.4 亿元，同比-6.7%；归母利润1.8 亿元，同比-14.4%；扣非归母1.4 亿元，同比-21.7%。

    　　收入端：2022 年瓜子提速、坚果略有放缓；2023 年坚果有望重启发力。1）分产品：葵花子、坚果类、其他产品收入分别为45.1/16.2/7.1亿元，增速分别为+14.4%/18.8%/30.9%，受居家消费刺激，瓜子类提速，坚果因礼赠等场景冲击增速边际放缓。2）分渠道：2022 年持续推进渠道精耕战略，对渠道精耕模式不断优化，与TO-B 团购业务、餐饮渠道、O2O、会员店、营养配餐业务、零食量贩店、抖音、盒马等新场景新渠道积极合作。经销和其他渠道、直营（ 含电商） 收入分别为57.9/10.9 亿，增速分别为14.4%/18.5%。3）分区域：2022 年国内国外市场双向发力，继续深入泰国市场，开展品牌创新推广。南方、北方、东方、电商、海外地区收入分别为22.1/14.8/19.5/7.2/4.8 亿元，增速分别为14.2%/21.7%/21.1%/27.0%/-7.5%。4）Q1 单季度：因春节错期和备货前置，经销商备货谨慎下错过1 月春节窗口期，尽管2-3 月补库积极但追回难度较大，公司收入阶段性承压。

    　　盈利端：2023年新采购季下成本刚性，结构调整+提价贡献贡献利润弹性。2022 年公司实现毛利率为32.0%，同比持平；净利率为14.2%，同比-1.3pcts。费用端：销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为10.2%/5.0%/0.8%/-0.2%， 同比+0.1pcts/+0.5pcts/ 持平/+0.3pcts。2023Q1 毛利率28.5%，同比-2.3pcts，根据公司采购节奏，去年11 月葵花籽采购价格有所提升，目前走势仍相对坚挺；坚果采购价格总体稳中略降，且公司对每日坚果屋顶盒业调整了规格。为应对辅料等价格上涨压力，去年也对小品类提价，我们预计结构变化及提价贡献将在Q2 往后逐步释放利润弹性。

    　　盈利预测：考虑公司整体增长稳健，我们预计2023-2025 年营业收入79.0/89.6/100.2 亿元，同比+14.8%/+13.4%/+11.8%，归母净利润10.9/12.8/14.8 亿元， 同比+12.0%/+17.4%/+15.4% ， 对应PE20/17/15 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：食品安全风险、原材料价格波动、渠道竞争加剧。