投资要点
2022 年公司业绩保持增长，23Q1 收入和利润略有下滑主要系基数影响，叠加备货不足所致；若剔除春节错峰等影响，收入实现8.5%，仍实现稳健增长。我们认为公司业绩基本筑底，后续需持续关注数据恢复带来的机会。
2022 年业绩保持稳健增长，2023Q1 业绩稍显承压22 年公司实现营收68.83 亿元 （ +15.01%） ；归母净利润9.76 亿元，（+5.10 %）。
单Q4 公司实现营收25.00 亿元（+18.89%） ；归母净利润3.49 亿元（+4.47%）， 业绩符合市场预期。
23Q1 公司实现收入13.36 亿元，同比减少6.73%；实现归母净利润1.78 亿元，同比下降14.35%，业绩符合市场预期。
若我们剔除春节错峰影响，公司22Q4+23Q1 收入预计同比8.5%的增长，利润实现2.7%的下滑，整体业绩稍显承压。
瓜子增长保持稳定，坚果由于备货不足23Q1 收入同比下降按产品来看：22 年公司葵花子实现营收45.12 亿元（+14.42%），营收占比65.56%；坚果类16.23 亿元（+18.78%），占比23.58%；其他产品7.05 亿元（+30.92%），占比10.24%；其他业务收入0.43 亿元（+-68.55%），占比0.62%。
2023Q1 由于春节备货错峰以及备货不足的影响，收入略有下滑。我们预计葵花子收入实现个位数的下滑，坚果预计实现双位数下滑，
积极拓展TO-B 业务，增强餐饮渠道合作，新渠道增长稳定。
按照渠道来看：22 年经销和其他渠道实现营收57.93 亿元（+14.38%），占比84.16%；直销（含电商）收入10.91 亿元（+18.48%），占比15.84%。截止22 年公司有全渠道经销商近1100 个，其中国内近1000 个。
2022 年毛利率实现小幅增长，净利率略有下滑；23Q1 毛净利率有所下降2022 年公司毛利率保持平稳主要得益于提价影响，但23Q1 由于22Q4 采购成本提高使得利润端承压明显，23Q1 毛利率为28.52%（-2.34pct）；2022 年实现销售/管理/研发/财务费用率分别为10.18%（+0.08pct）、4.97%（+0.53pct）、0.78%（+0.02pct）、-0.17%（+0.34pct）。23Q1 费用端由于加大新品投入及销售旺季市场费用、人员费用投放加大，使得公司费用率略有提升。
23Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为为10.67%/5.22%/1.41%/-1.63%，同比分别+1.44pct/+0.79pct/+0.93pct/-1.62pct。
由此22 年实现14.18%（-1.34pct）；23Q1 净利率为13.33%（-1.18pct）。
坚持渠道精耕巩固竞争优势，短期来看公司业绩承压，期待后续改善。
公司瓜子品类通过弱势市场的提升、三四线及县乡市场的精耕等举措，进一步巩固竞争优势；坚果品类屋顶盒通过对三四线等下沉市场的持续渗透，已经拥有近20 万个终端，并通过丰富产品矩阵进一步扩大销售规模。
渠道端来看，公司坚持渠道精耕，渠道数字化平台掌握终端网点数量超过20 万家，同时探索新场景需求，通过专业组织以及产品创新在 TO-B 团购业务、餐饮渠道、O2O、会员店、营养配餐业务、零食量贩店等新场景新渠道进行突破，如与茶饮渠道合作的水蜜桃味瓜子、餐饮渠道合作的咖啡瓜子、孜然烧烤味瓜子、山 楂陈皮味瓜子等，进入山姆会员店的海盐冰奶瓜子、缤纷瓜子，与零食量贩店合作薯条等产品。公司电商不断夯实主航道，主航道产品销售收入占比不断提 升，抖音、盒马等新渠道不断突破，通过营销创新，线上线下资源聚焦和营销协同，私域全会员体系运营，实现收入持续增长。
2022 年公司滁州子公司二期项目投产，两期项目每年共增加近 5.4 万吨瓜子产能，为公司业绩的提升提供了产能支持。
短期来看公司业绩承压，期待后续改善。公司我们认为伴随消费力恢复和公司多渠道的铺设预计环比有望持续改善。费用端我们认为总体可控，精细化管理和提价效果显现有望驱动公司毛、净利率的持续改善。当前估值较低，仍需密切关注动销情况，合理布局。
维持“买入”评级
预计2023-2025 年公司实现收入79.19/91.52/106.42 亿元，同比增长分别为15.05%/15.57%/16.28%；预计实现归母净利润分别为10.86/12.95/15.70 亿元，同比增长分别为11.25%/19.24%/21.29%。预计23-25 年EPS 分别为2.14、2.55、3.10 元，对应PE 分别为20.22/16.96/13.98 倍。我们基于公司23 年25 倍PE，当前仍有空间，维持买入评级。
风险提示：瓜子及坚果渠道拓展不及预期、终端需求疲软、成本上行超预期等。