投资要点

    事件：公司公告2023 年中报，23H1 公司实现营收/归母净利/扣非归母净利26.86/2.67/1.99 亿元，同比+0.28%/-23.80%/-26.93%。23Q2 公司实现营收/归母净利/扣非归母净利13.50/0.90/0.57 亿元，同比+8.34%/-37.49%/-37.25%，收入符合预期，利润低于预期。23H1 基本EPS 为0.53 元。

    高基数下瓜子承压，Q2 主动控货仍维持同比稳增。23H1 收入同比+0.28%，23H1 葵花子/坚果类/其它产品同比-2.38%/+1.59%/+12.72%。瓜子同比下滑与消费力、高基数因素有关；坚果同比增幅不及预期，主要系23 年春节备货前置到12 月的错峰影响；其他产品增幅较快，判断系薯片等产品通过量贩、线上渠道放量所致。南方区/北方区/东方区/电商/海外同比+3.65%/-6.46%/-7.08%/+12.85%/+10.66%，电商同比增速较快，占比同比+1.34pct 至12.06%，与公司整合全域自媒体，打造微信、微博、小红书、抖音四大平台有关；海外业务呈现恢复性增长。23Q2 收入同比+8.34%，收现同比-3.64%，低于收入增速，合同负债同比-19.60%，侧面验证公司主动控货，为新财年准备。

    成本压力加剧，毛利率同比承压。23H1 毛利率24.52 %，同比-4.77pct，葵瓜子、坚果毛利率分别为24.10%、26.87%，同比-7.46pct、+1.15pct，瓜子毛利率大幅下滑，与原材料价格大幅提升有关，预计葵花籽采购价同比+15%左右，直接材料吨成本同比+13.25%可以侧面验证。此外油价上涨导致合同履约相关运费吨成品同比+9.47%、能源上涨导致的人工、折旧、能源吨成本同比+4.30%，亦对毛利率产生影响，坚果毛利率同比提升，判断主要系成本红利、规模效应、产线效率提升协同所致。23Q2 毛利率为20.56%，同比-6.92pct，判断与瓜子原材料补采价格进一步上涨有关，环比-7.96pct可以侧面验证。

    费用投入收窄不及毛利率下降，Q2 盈利能力显著承压。23H1 归母净利率9.96%，同比-3.15pct，毛利率承压为盈利承压主因，23H1 总费率14.95%，同比+0.10pct，销售/ 管理/ 研发/ 财务费率为9.59%/5.43%/1.13%/-1.19% ， 同比+0.68pct/-0.01pct/+0.40pct/-0.96pct，其中销售费率提升与广告促销同比+11.52%有关。23Q2归母净利率6.63%，同比-4.86pct，拆分如下：1）毛利率同比进一步承压；2）23Q2总费率14.25%，同比-1.45pct，销售/管理/研发/财务费率为8.52%/5.64%/0.85%/-0.76%，同比-0.03pct/-0.97pct/-0.17pct/-0.28pct。

    盈利预测及投资建议：我们中报，调整了盈利预测，预计公司2023-2025 年收入为75.07/86.54/99.82 亿元， 同比+9.1%/+15.3%/+15.3% ， 归母净利润为7.31/11.93/14.14 亿元，同比-25.1%/+63.2%/+18.6%，以2023 年8 月25 日收盘价，对应2023-2025 年PE 估值为23/14/12x，24 年估值进入低区间，安全边际较高，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料涨幅过高；居民消费力下降；坚果不及预期；食品安全风险。