事件概述

    　　公司23Q1-Q3 实现营收44.78 亿元，同比+2.16%，归母净利润5.06 亿元，同比-19.28%，扣非归母净利润4.24 亿元，同比-19.14%。据此推算，公司23Q3 实现营收17.93 亿元，同比+5.12%，归母净利润2.38 亿元，同比-13.53%，扣非归母净利润2.25 亿元，同比-10.68%。

    　　分析判断:

    　　收入稳健增长，渠道开拓持续推进

    　　今年以来，消费环境有所变化，零食行业渠道变革进展迅速，公司依然保持了稳健的营收增长。分品类来看，我们预计：1）瓜子业务在上半年因春节跨期等因素承压后，在23Q3 恢复正增长，带动公司整体营收上行；2）坚果业务受益于品类消费日常化，由高线向低线市场渗透，仍保持较好增速；3）其他品类由于基数较小，且较早切入新渠道，预计维持高增。渠道端来看，公司今年开始加大了进入量贩零食渠道的合作，目前已经与行业头部量贩店达成合作，新渠道开拓持续推进。

    　　成本环比改善，有望迎来盈利拐点

    　　成本端来看，公司23Q1-Q3/23Q3 毛利率分别为25.4%/26.8%，分别同比-5.03pct/-5.52pct，我们认为毛利率同比下降主因前期采购高价瓜子库存仍在消化。环比来看，23Q3 较23Q2 毛利率+6.24pct，已出现明显改善，预计后期随新采购季瓜子价格逐步回落，利润弹性有望在明年释放，盈利拐点有望显现。费用端来看，公司23Q1-Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为9.1%/5.0%/1.0%/-1.4%，分别同比-0.1/-0.3/+0.3/-1.0pct，其中23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为8.4%/4.3%/0.7%/-1.8%，分别同比-1.3/-0.8/+0.1/-1.2pct，23Q1-Q3/23Q3 整体费用率分别为13.62%/11.66%，分别同比-1.22/-3.17pct，费控能力提升。利润端来看，由于成本压力改善尚未完全传导至报表端，公司利润端仍然承压，23Q1-Q3/23Q3 归母净利润率分别为11.3%/13.3%，分别同比-3.0/-2.9pct。

    　　旺季需求恢复，底部反转可期

    　　从经营节奏来看，公司即将迎来销售旺季。短期来看，我们看好公司在产品端和渠道端做出的积极调整。产品端来看，公司推出包括新口味瓜子、坚果及其他品类新品，丰富产品矩阵；渠道端来看，公司不断丰富渠道种类，拥抱以零食量贩为代表的新渠道。我们预计随着年底新一季瓜子采购完毕，成本端弹性有望在明年逐步释放。综合来看，我们认为公司经营反转条件已经成立，未来可期。

    　　投资建议

    　　参考公司最新财务数据， 我们下调公司23-25 年营业收入73.27/84.73/93.89 亿元的预测至70.83/79.33/90.04 亿元，下调23-24 年EPS 为1.74/2.16/2.50 元的预测至1.67/2.15/2.57 元，对应10 月27日36.26 元/股的收盘价，对应PE 分别为22/17/14 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　成本改善不及预期，渠道拓展不及预期，行业竞争加剧