投资要点

    事件：公司发布2023 年年报和2024 年一季报。2023 年公司实现营业收入68.06亿元，同比下降1.13%，实现归母净利润8.03 亿元，同比下降17.77%，实现扣非后归母净利润7.10 亿元，同比下降16.25%；23Q4 公司实现营业收入23.27 亿元，同比下降6.90%，实现归母净利润2.97 亿元，同比下降15.06%，实现扣非后归母净利润2.86 亿元，同比下降11.51%；24Q1 公司实现营业收入18.22 亿元，同比增长36.39%，实现归母净利润2.40 亿元，同比增长35.15%，实现扣非后归母净利润2.21 亿元，同比增长55.80%。

    年报分析：坚果类稳健增长，葵花子需求下滑，成本上涨拖累短期盈利能力坚果类稳健增长，葵花子需求下滑。2023 年公司实现营收68.06 亿元，同比下降1.13%（Q1：-6.73%；Q2：+8.34%；Q3：+5.12%；Q4：-6.90%）。分产品来看，2023 年葵花子实现营收42.7 亿元/同比-5.36%，主要系高基数及春节备货错期影响，其中高端瓜子产品“葵珍”通过产品优化调整和圈层渗透、渠道拓展实现销售额持续增长，除此之外，公司还通过喜瓜子和定制瓜子不断培育茶饮、餐饮等新场景，有望推动后续需求迎来改善；坚果类实现营收17.5 亿元/同比+8.00%，其中礼盒产品实现较快增长，公司持续聚集小黄袋每日坚果，不断进行风味化、功能化延伸，同时屋顶盒版每日坚果持续推进三四线等下沉市场渗透，坚果礼产品不断丰富产品结构，共同驱动坚果收入实现稳健增长，此外公司加强试销风味坚果并不断优化，有望打造新增长点；其他产品实现营收7.16 亿元/同比+1.51%，表现较为平稳。渠道端，公司持续优化精耕模式、拓展新场景新渠道，海外渠道亦取得恢复性增长。截止23 年年底，公司渠道数字化平台掌控终端网点数量超32 万家，抖音业务持续突破，运营私域全会员体系、收入持续提升，海外持续深耕东南亚市场，渠道产品营销不断优化、收入实现恢复性增长，此外公司积极探索发展零食量贩店、会员店、O2O 等新渠道，其中零食量贩渠道2023 年含税收入近2 亿元，发展速度较快，未来公司将继续增加适配渠道的产品并加速渗透，有望进一步推动该渠道收入实现提升。

    　　成本上涨拖累短期盈利能力。2023 年公司毛利率为26.75%，同比-5.21pct，其中葵花子/坚果类毛利率同比-7.92pct/+1.02pct，公司毛利率下降主要系葵花子原材料采购成本上涨所致。费用端，2023 年公司销售/管理费用率为9.06%/4.25%，同比-1.12pct/-0.72pct，其中职工薪酬有所下滑，主要系公司目标未完成，员工薪酬奖金等受到影响，研发费用率为0.95%，同比+0.17pct，财务费用率为-1.01%，同比-0.84pct，主要得益于2023 年大额存单增加，相应计提的利息收入增加，整体看2023 年期间费用率为13.25%，同比-2.51pct。最终2023 年公司净利率为11.80%，同比-2.41pct。

    一季报分析：春节旺季销售亮眼，坚果品类势能较好，盈利能力边际改善春节旺季销售亮眼，坚果品类势能较好。由于春节错期渠道备货后置，24Q1 公司收入同比快增36.39%，剔除春节错期影响，23Q4+24Q1 营收同比+8%，整体经营较为稳健，其中预计瓜子实现小个位数增长，坚果实现超20%增长，春节礼赠场景催化下，坚果礼盒或实现较高增长。

    　　成本改善费率优化，盈利能力边际改善。2024Q1 公司毛利率为30.43%，同比+1.92pct，预计得益于原材料采购成本有所下降。费用端，2024Q1 公司销售费用率为12.35%，同比+1.68pct，主要源于年货节期间加强品牌投入，包括梯媒、高铁站、抖音等媒体的广告投放，以及Q1 市场促销费用增加；管理/研发/财务费用率为3.74%/0.95%/-1.94%，同比-1.47pct/-0.45pct/-0.31pct，期间费用率为15.10%，同比-0.56pct。随着后续原料成本下降、销售增长规模效应增强以及运营效率提升等，公司盈利能力有望进一步提升。

    　　未来展望：持续提升品牌力、产品力，加强渠道、供应链和组织建设。具体来看，品牌方面，加大内容营销，整合、统筹营销资源，不断提升品牌认知度和美誉度；产品方面，聚集品类创新发展，持续提升产品力，24 年公司将持续打造葵珍葵花籽高端第一品牌和打手瓜子第一品牌，不断延伸红蓝袋系列产品风味，海外亦加强产品口味、形态等创新，坚果品类持续进行产品创新，每日坚果屋顶盒持续渗透、洽洽坚果礼产品矩阵持续丰富等；渠道方面，全面开展渠道精耕，拓展下沉市场，线上渠道、新渠道等同步发展；供应链方面，加大供应链上游拓展，持续推动供应链升级，打造增值、高效、柔性、安全的供应链服务和有竞争力的供应链体系；组织方面，持续完善匹配公司战略与业务运作的组织架构和人才发展计划，提升人岗匹配，同时加大优秀人才引进，优化人才发展通道，形成更有驱动力的组织。

    　　投资建议：公司深耕瓜子和坚果两大战略核心品类，不断推进产品创新和渠道拓展精耕，叠加成本逐渐进入下行期，利润弹性有望逐步释放。预计2024-2026 年公司营业收入分别为77.62/86.24/95.12 亿元，同比增长14.1%/11.1%/10.3%，归母净利润10.50/12.24/14.01 亿元，同比增长30.8%/16.6%/14.4%，对应EPS 分别为2.07/2.41/2.76 元，首次覆盖，给予“增持-A”评级。

    　　风险提示：食品质量及安全风险，市场需求疲软，新品销售不及预期，销售渠道管理风险，原材料价格波动风险等。