事件：公司发布2025 年中报，1H2025 实现收入27.5 亿元，同比-5.0%；归母净利润0.9 亿元，同比-73.7%；扣非归母净利润0.4 亿元，同比-84.8%。

    　　其中Q2 实现收入11.8 亿元，同比+9.7%；归母净利润0.1 亿元，同比-88.2%；扣非归母净利润-0.1 亿元，同比转亏。

    收入端：春节错期叠加渠道变化扰动收入增速，Q2 边际改善增速回正。

    　　分品类看：1H2025 葵花子实现收入17.7 亿元，同比-4.5%；坚果类实现收入6.1 亿元，同比-7.0%。分渠道看：经销和其他模式实现收入19.7 亿元，同比-18.5%，目前已对接1406 个经销商，覆盖约56 万家终端。1H2025直营渠道实现收入7.8 亿元，同比+63.0%，主要系会员制商超和零食量贩渠道渗透率提升。分地区看：电商实现收入4.5 亿元，同比+24.8%；海外实现收入2.8 亿元，同比+13.2%，入驻日本唐吉诃德、菲律宾7-11 等渠道。

    利润端：原料价格高位运行，费用投放增加。受到葵花子、巴旦木和腰果等原料价格上涨影响，1H2025 分别实现毛利率和净利率20.3%/3.2%，同比-8.1pcts/-8.4pcts；Q2分别实现毛净利率21.4%/1.0%，同比-3.6pcts/-7.9pcts 。费用端， 1H2025 实现销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为12.1%/5.7%/1.5%/-0.5%，同比+0.6/+0.5/+0.4/+1.5pcts。

    投资建议：我们认为伴随新葵花子采购季的到来，葵花子成本压力有望缓解。

    　　同时伴随量贩零食、会员制商超和海外渠道的拓展，公司收入预计将趋稳。预计2025-2027 年实现收入72.6/76.4/81.4 亿元，归母净利润2.4/6.5/7.4亿元，对应PE 48.4/18.1/16.0x，维持“买入”评级。

    风险提示：新品增加不及预期，原材料价格波动超预期，食品安全风险