投资要点：

    　　事件：公司发布25 年年报及26 年一季报，25 年实现营收65.74 亿，同比-7.8%；归母净利润3.18 亿，同比-62.5%；扣非归母净利润2.5 亿，同比-67.7%。26Q1 实现营收22.22 亿元，同比+41.46%；归母净利润1.68 亿，同比+117.82%；扣非归母净利润1.49 亿，同比+156.47%。25 年现金分红总额4.96 亿，对应分红率155.9%。25 年业绩符合预告中枢，26Q1 因春节错期及成本驱动，收入、利润均超预期。

    　　投资评级与估值：公司26 年成本压力缓解，但收入端仍在积极布局新渠道和新品类，盈利能力恢复至历史较高水平仍需时间，因此下调26-27 年盈利预测，新增28 年，预测26-28 年归母净利润分别为6.16、7.26、8.21 亿（26-27 年前次为8.21、8.85 亿），同比增长93%、18%和13%，最新收盘价对应26-28 年PE 分别为19x、16x、14x，休闲食品可比公司26年平均PE 为20x，公司估值仍处合理区间，维持“增持”评级。我们认为，虽然传统KA、批发通路等渠道面临压力，但公司通过加大对新兴渠道的投入，有效对冲了传统渠道的下滑，收入端恢复增长，同时公司积极拥抱渠道变革，在零食量贩、会员店等新兴渠道的布局已见成效。利润端，成本改善的盈利修复逻辑已在26Q1 验证。品类上，公司积极布局魔芋、鲜切薯条等新品类，有望打造新增长点，看好公司未来在新产品、新渠道驱动下重新回归增长正轨。

    　　分产品看，2025 年葵花子/坚果类/其他产品分别实现收入40.23/17.63/6.96 亿，同比-8.19%/-8.37%/-10.07%。分渠道，2025 年经销和其他渠道/直营分别实现收入45.7/20.03亿元，同比-19.38%/+36.98%。分地区，2025 年南方/东方/北方/电商/海外分别实现收入21.68/17.09/10.84/9.32/5.87 亿，同比-4.33%/-19.44%/-19.28%/+19.76%/+3.16%。渠道端积极转型成效显著，直营渠道收入占比提升明显，另外量贩零食渠道增长迅猛，新零售如盒马、山姆等亦有贡献。

    　　盈利能力方面，25 年公司毛利率为23.41%，同比-5.37pct，主因原料成本上涨；销售/管理/费用率为11.22%/4.8%，同比+1.23pct/+0.48pct；25 年销售净利率为4.86%，同比-7.06pct。26Q1 毛利率为25.1%，同比+5.63pct；销售/管理费用率为11.69%/3.66%，同比+1.09pct/-0.99pct；销售净利率为7.55%，同比2.62pct。26Q1 利润率大幅提升主要得益于核心原料葵花籽采购成本下降带来的毛利率修复。

    　　风险提示：食品安全问题，成本大幅波动。