事件：公司发布2025 年年报和26Q1 季报，2025 年全年及26Q1 营收利润均高增公司近期发布2025 年年报及26Q1 季报。公司2025 年实现营收50.5 亿元（YoY+72.7%），实现归母净利润17.6 亿元（YoY +23.1%）；其中，公司25Q4 实现营收16.8 亿元（YoY +138%），实现归母净利润3.38 亿元（YoY -4.63%）。

    　　公司26Q1 实现营收23.3 亿元（YoY +222%），实现归母净利润为10.8 亿元（YoY +211%）。

    　　《超自然行动组》优秀运营推动业绩高增

    　　公司业绩增长主要由自研手游《超自然行动组》驱动，其长期位居iOS 免费榜前十，iOS 畅销榜最高排名达第4 名，DAU 突破1000 万大关，跻身国内游戏市场千万DAU 行列；截至26Q1，累计注册用户超2 亿，累计贡献流水收入突破 50亿元。

    　　《超自然行动组》还积极探索AI 落地场景，成功推出国内首个千万DAU 级游戏原生AI 玩法——“AI 假人”。截至26Q1，该AI 玩法参与对局数已突破4 亿场，累计生成AI 假人数量超29 亿，充分验证了原生AI 玩法的市场接受度与商业价值。

    　　成本端来看，毛利率持续提升，费用控制得当公司25Q4 和26Q1 毛利率分别为91.9%、95.3%，毛利率持续提升至高位。公司在《超自然行动组》流水增速较快的情况下，费用控制得当。公司25Q4 和26Q1 销售费用分别为4.91、6.98 亿元，费用率均在29%上下保持稳定。随着《超自然行动组》未来进入成熟期，销售费用和费率有望下降。公司26Q1 研发费用率13.9%，环比提升6.31pct，但低于2023-2024 年22%上下的高位。

    　　《超自然行动组》有望成为长青爆款，《球球大作战》等保持高水平持续运营展望未来。《超自然行动组》带来2025 年末公司递延收入达17.3 亿元，26Q1 提升至约21 亿元，将逐步确认，为后续的业绩增长提供有力支撑。另外，《名将杀》已于25Q4 公测，现已开启新赛季，有望成为未来两年的业绩补充。《球球大作战》作为休闲竞技赛道成熟IP，继续优化运营策略，其成功打造小程序生态（抖音、微信）+App 端双轮驱动，小程序全年累计新增用户超3500 万，活跃用户超100 万，作为上线运营十年的经典长青手游，长期价值可期。

    　　从产品线上看，公司2026 年亮点是：1）近期已开始不删档付费测试的《名将杀》，中国历史题材的SLG 手游《五千年》，以及《超自然行动组》的海外版。

    　　盈利预测与估值

    　　我们看好《超自然行动组》作为大DAU 产品流水持续增长，预计公司2026-2028 年营收分别为96/109/115 亿元，归母净利润分别为45.5/52.7/56.8 亿元，当前时间点股价对应P/E 分别为13.1/11.4/10.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新游上线进度或质量不及预期，宏观经济增速大幅下滑等风险。