公司发布2020 年年报，2020 年公司实现营业总收入152.05 亿元，同比下降21.37%；归属于上市公司股东的净利润8.06 亿元，同比下降48.00%。基本每股收益0.30 元。

    　　评论：

    　　发力联营业务轻装上阵，线上放量线下复苏可期。2020 年公司收入同降21.37%，单Q4 实现收入57.55 亿元，同降5.28%，降幅逐季收窄回暖可期，收入业绩基本符合预期。从童装和休闲装两大主业来看，童装业务收入同降19.99%至101.32 亿元，若剔除法国业务影响，终端流水基本持平。童装门店数由年初的6491 家降至5634 家，单店表现有所下滑，电商增速可观约20%，利润贡献约八成，未来有望持续成为收入和利润贡献的主力。休闲装业务收入同降24.26%至49.56 亿元，线下受损较重，线上基本持平。休闲装门店数由年初的3766 家降至3091 家，单店面积和坪效均有所回落，未来消费复苏及标准店模式推进下，童装和休闲装单店效益提升空间较大。具体从渠道角度来看，线下受疫情影响较大，直营/加盟业务同比分别下降33.31%/36.78%，实现收入19.97/66.57 亿元。联营实现收入6.27 亿元，同增79.09%，门店净增81 家达351 家。公司预计扩大联营业务，降低线下运营成本，轻装上阵。线上方面，公司实现收入57.12 亿元，同增10.21%，积极拓展电商、新零售等线上渠道，推进直播平台营销拓展，线上线下打通引流、强力赋能终端。

    　　库存管控合理到位，盈利承压回升可期。2020 年公司毛利率下降2.19pcts 至40.34%，其中休闲服饰业务以报表核算调整、折扣控制、产品力升级等因素毛利率提升0.28pcts 至35.88%，童装业务毛利率略降至42.44%。费用率方面，公司销售费用率同增1.06pcs 至22.03%，管理费用率同增0.1pct 至5.42%，净利率下降2.71pcts 至5.22%。随着疫情防控形势向好及亏损较大的KIDILIZ 集团的出售，盈利水平逐步上行可期。库存方面，电商、新零售等线上渠道去库存效果显著，2020 年存货余额同降37.62%，一年以内的库存占比77.47%。目前库存结构健康合理调整到位，未来业务持续回暖可期。

    　　双赛道龙头轻装上阵全面复苏可期，维持“强推”评级。公司童装业务优势凸显龙头地位稳固，休闲服饰品牌梳理定位，触达年轻客户群。同时，公司积极开发数字化智能决策工具，快速响应零售需求提升效率。根据公司最新运营情况，我们略调整盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润为16.15/19.36/22.95亿元（原2021-2022 年预测值为15.33/18.36 亿元），对应当前股价PE 分别为18/15/12 倍，考虑到国产服饰利好行情以及公司双赛道的成熟布局，略上调目标价至12.62 元/股，对应2021 年21 倍，维持“强推”评级。

    　　风险提示：国内外疫情反复；童装以及休闲装行业竞争格局发生重大变化。