公司发布2021 三季报，期内实现营收100.21 亿元（+6.04%），归母净利润9.44 亿元（+336.64%）、扣非净利润8.75 亿元（+602.21%）。其中Q3 单季度实现营收35.04亿元（-5.69%），归母净利润2.78 亿元（+42.85%）、扣非净利润2.62 亿元（+45.97%）。

    　　近年公司统计口径由净额法转为总额法，并于2020.9 月剥离Kidiliz，若按可比口径计算，我们预计2021 前三季度营收为97.7 亿元，同比2020/2019 分别+18.66%/-10.2%，净利润为9.43 亿元，同比2020/2019 分别+32.1%/-35.29%。

    　　疫情、水灾等因素影响短期恢复进度。剔除会计准则调整、K 公司的剥离影响，从可比口径看，我们预计21Q3 单季度收入约34.51 亿元，同比20Q3/19Q3 分别同比变动+3.5%/-17%，恢复进度受到期内水灾、疫情反复以及气温偏高等因素影响，增速环比有放缓（可比口径下2021H1 收入相比2019H1 -5.8%）。分渠道看，和整体保持一样的趋势，预计Q3 在线上整体大盘增长放缓以及气温偏高等因素影响下，线上增速环比有所放缓，前三季度收入增速预计同比增长15%+（2021H1：+27.8%）。但公司在品牌营销、产品升级方面持续投入，期内成人装的茶卡盐湖 “穿越舒服之境”的大秀，以及童装作为中国火星探测独家品牌，“和火星说话的孩子”活动反响较好。预计Q4在冷冬预期，以及随着产品和品牌力的提升、发力双十一下，收入有望环比改善明显。

    　　盈利能力增强，毛利率全面提升。可比口径下，前三季度公司毛利率为42.83%，同比+3.38%，我们预计同期童装、成人装、线上、线下毛利率均有提升。毛利率全面提升的主要原因是产品在品质、科技感、功能性及时尚度不断提升下，公司加价倍率有所提高，同时折扣管控得当。费用方面，由于报告期内剔除K 牌业务的营销，销售/管理/财务费用率分别同比-5.17/-1.1/-0.35PCTs 至21.25%/6.43%/-0.94%。综合来看，净利率同比+7.19pcts 至9.42%，。

    　　运营效率提升，现金储备充足。报告期末，公司存货为40.23 亿元，同比2020Q3 末(32.46 亿元)有所增加，一方面因整体收入规模增长，另一方面考虑到今年冷冬、且供应链受到限电影响可能会紧张，因此增加冬季备货，整体看，预计存货结构较为合理，以新品为主。存货周转天数同比2020Q3 下降26.19 至154.59 天，这主要得益于公司产品及存货结构优化，数字化管理带动存货周转效率提升。此外，应收账款周转天数较去年同期-13.87 至36.2 天。经营性净现金流净额同比-49.87%至10.02 亿元，主要原因为供应链资源紧张下公司为保证Q4 经营而增加备货。预计可比口径下经营性净现金流净额同比-46.26%。公司现金类资产达75.29 亿元，现金储备充足。

    　　盈利预测及投资建议：疫情下巴拉龙头优势凸显，市占率持续提升（2019/2020 分别为7.3%/7.5%）。休闲装业务改革成效显著，复苏趋势明显。而疫情下公司对供应链和终端渠道的优化，以及对数字化和营销的提升，有助于后续各业务经营效率和盈利能力的持续提升。维持2021/22/23 年净利润分别为15.55/18.82/22.45 亿元的预测，对应EPS 分别为0.58/0.70/0.83 元，对应PE 分别为13/11/9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情反复，导致终端零售不及预期风险；渠道拓展