2021 年净利润达利润预告79.97–92.38%的中枢，维持“买入”评级公司预计2021 年净利润达利润预告79.97–92.38%的中枢，2021 年营收154.19亿元（+1.41%），归母净利润14.86 亿元（+84.39%），净利润增长较快主要系同期经营业绩受到疫情和法国KIDILIZ 集团亏损双重因素影响导致基数较低；现有业务运营质量持续改善，营收及毛利率双增长。剔除K 集团并表亏损，可比口径下2021 年净利润同增14.06%。单季度看，预计2021Q4 收入53.98 亿元（-6.20%），归母净利润5.43 亿元（-7.90%），增速环比Q3 下降1pct/51pct。考虑成人装仍处于调整期，我们下调盈利预测，预测2021-2023 年净利润为14.9/17.9/20.6 亿元（此前15.8/18.5/22.2 亿元），对应EPS 为0.6/0.7/0.8 元，当前股价对应PE 为12.1/10.1/8.7 倍，童装份额仍有望提升，继续维持“买入”评级。

    成人装与童装市占率靠前，未来份额及营收有望提升（1）成人装：2021 年森马在成人装市场市占率位列第十，受益于国外品牌走弱，未来份额有望提升。（2）童装：2021 年巴拉巴拉的市占率为7.1%，位居童装品牌第一，三胎政策叠加国外品牌市占率下滑，预计份额未来仍有提升空间；2021年巴拉巴拉店铺形象进入第七代，超1000 家店进行了形象升级，目前会员复购率领先同业，未来随着运动线布局及高端线推出，品牌力及营收有望进一步提升。

    2021 年童装店铺数实现净增加，线上新增渠道增速较快（1）线下：2021 年成人装店铺数同比2020 年的3091 家基本持平，童装净开店预计为正，2022 年预计会继续顺势扩张。童装开店趋势带动叠加疫情环境常态化，2022 年成人装有望迎来开店扩张。（2）线上：2021 年双十一期间，公司营收由17.18 亿增长到22.98 亿元，预计抖音与京东同比增长5-10 倍。2021 年巴拉巴拉已成为抖音母婴细分行业销售第一，目前抖音已成为童装线上第二大渠道。

    2021 年净利率有所改善，预计全年存货仍处于较高水平（1）盈利能力：2021 年净利率为9.64%（+4.34pct），Q4 净利率为10.06%（-0.18pct），主要系经营效率与产品折扣有所提升。（2）营运能力：公司2021Q3存货账面价值为40.23 亿元，2021Q4 存货同比、环比均有增加，主要系冬季服饰备货增加较多，但Q4 销售处于正常水平，带来新库存概率较小。

    风险提示：疫情影响销售恢复，行业竞争加剧，库存情况恶化。