收入同比增长1.41%，归母净利润同比增长84.50%。2021 年，公司实现营业收入154.20 亿元，同比+1.41%；实现归母净利润14.86 亿元，同比+84.50%；扣非净利润13.54 亿元，同比+78.88%，同比增长较大主要由于去年同期剥离法国童装品牌KIDILIZ；基本每股收益为0.55 元，去年同期为0.30 元。分季度来看， 2021 年Q4 实现营收53.99 亿元，同比-6.19%；归母净利润5.44 亿元，同比-8.48%；扣非净利润4.79 亿元，同比-24.28%。

    　　费用控制能力改善，净利率显著提升。公司2021 年毛利率为42.58%，同比+2.24pct，毛利率维持高水平。费用端，2021 年期间费用率为27.34%，同比-1.52pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为21.93%/4.03%/2.06%/-0.67%，同比分别-0.10pct/-1.39pct/+0.14pct/-0.17pct。

    　　其中，销售费用率和管理费用率下降主要由于上期费用包含法国KIDILIZ集团。2021 年销售净利率为9.63%，同比+4.40pct，盈利能力显著恢复。

    　　分季度看，2021 年Q4 销售净利率为10.02%，同比-0.12pct。

    　　休闲服装毛利率有所恢复，儿童服饰稳健增长。公司品牌实行多品牌发展战略，以森马和巴拉巴拉品牌为主，并持续提升品牌声量，触达目标消费人群。2021 年服装主业营收为153 亿元，同比+1.40%，毛利率为42.56%，同比+2.28pct。分产品看，公司主要产品休闲服饰/儿童服饰营收分别为50.27/102.72 亿元，同比+1.43%/+1.38%，毛利率分别为40.13%/43.74%，同比+4.25pct/+1.30pct，休闲服饰和儿童服装业务均保持稳健增长。

    　　线上渠道同比增长11%，全域经营效率提升。公司渠道为直营与加盟相结合、线上与线下互补的模式。2021 年，公司线上/直营/加盟/联营销售的营收分别为64.58/14.00/68.20/6.21 亿元，同比+11.18%/-29.88%/+2.46%/-0.86%，毛利率分别为37.37%/66.45%/40.01%/70.66%，同比+4.71pct/+8.32pct/+0.36pct/+9.72pct，线上销售营收增长较快，直营维毛利率显著提升。截止2021 年末，公司共有门店8567 家，其中直营店面净增加100家至781 家，加盟净减少281 家至7412 家，联营净增加23 家至374 家。

    　　公司通过数字化建设助力线上线下业务效率协同，提升全域经营效率。

    　　投资建议：公司拥有森马和巴拉巴拉两大品牌，持续深化品牌打造、渠道拓展和营销提效，线上渠道持续高增长，线下渠道优化、加盟与联营店面效率提升。预计未来童装业务将继续保持稳健增长，休闲服饰业务有望持续恢复并带动公司盈利能力提升。预测公司2022-2024 年EPS 分别为0.62元、0.70 元、0.79 元，对应PE 分别为11X、10X、9X，维持“增持”的投资评级。

    　　风险提示：宏观经济波动风险，品牌运营风险，原材料价格变动的风险，存货管理及跌价风险，进出口贸易风险。