投资要点

    　　公司公布2023 年一季报，业绩超预期。2023Q1 公司实现收入/归母净利润/扣非净利润30.02/3.11/2.92 亿元，分别同比-9.29%/+48.85%/+58.34%。公司收入下滑主要系一季度公司仍在关店调整，且大众消费仍处于弱复苏进程，但公司通过控制折扣率及费用，净利润实现超预期增长。

    　　公司盈利能力回升。2023Q1 公司实现毛利率/归母净利率/扣非归母净利率44.34%/10.36%/9.74%，分别同比+1.69pct/+4.05pct/+4.16pct，归母净利率水平基本恢复到21Q1 水平（10.7%）。毛利率提升主要系公司实行O2O 模式，线上线下同价，对折扣率有较好控制。

    　　期间费用率下降对净利率有所贡献。①2023Q1 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为23.4%/4.28%/1.36%/-0.93%，分别同比-0.7pct/-0.15pct/-0.06pct/-0.65pct。②公司资产减值损失计提规模同比下降44.5%至8129.92 万元，资产减值损失/营业收入同比下降1.71pct，主要系库存减少所致。信用减值损失较22Q1 减少5013.5 万元，信用减值损失/营业收入同比下降1.56pct，主要系应收账款减少所致。

    　　库存消化较好，存货规模下降。2023Q1 公司存货账面价值为33.71 亿元，同比-16.79%，环比-12.4%；存货周转天数为194 天，同比+3 天。随着零售环境好转，春节期间的消化，库存水平逐渐好转。

    　　盈利预测：一季度公司在收入下滑背景下，通过控制折扣率及费用管控，公司利润率有较好的修复，2023 年预计公司业绩修复确定性高，终端零售及库存状况逐季向好，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为11.93/14.03/16.02亿元，分别同比+87.3%/+17.5%/+14.2%，对应 4 月28 日收盘价，PE 分别为15.2X/12.9X/11.3X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情反复，消费环境恢复不及预期，线下客流恢复不及预期。