事件概述

    　　26Q1 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营现金流量分别为34.49/3.11/2.98/3.34 亿元、同比增长12.03%/45.25%/54.08%/118.95%，业绩超市场预期，主要由于收入增长带来规模效应、费用率下降贡献。

    　　分析判断:

    　　毛利率提升， 归母净利率增幅小于毛利率。26Q1 公司毛利率/ 归母净利率/ 扣非净利率为47.71%/9.03%/8.65% ， 同比提升 0.71/2.07/2.36PCT 。销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为27.15%/4.26%/1.25%/-2.10%、同比下降1.40/0.84/0.1/1.25PCT，其中财务费用率下降主要由于定期存款利息收入增加。资产减值损失占比4.64%，同比增长1.33PCT；公允价值变动净收入占比为0.11%， 同比减少0.06PCT，所得税/收入为3.28%，同比增加0.86PCT。

    　　库存改善明显。26Q1 末公司存货为28.67 亿元、同比下降14.4%，存货周转天数为151 天、同比下降38 天。

    　　公司应收账款为10.99 亿元、同比增长-9.7%，应收账款周转天数为34 天、同比下降7 天。公司应付账款为18.78亿元、同比增长21.9%，应付账款周转天数为96 天、同比增加10 天。

    　　投资建议

    　　我们分析，26Q1 体现正经营杠杆效应明显：（1）25 年净关店后，26 年不排除可能转为净开店；加盟商去库存见底后，批发出货和流水增长差距逐步缩小。（2）26 年延续了25 年下半年以来的控费趋势。（3）中期来看，收入增长驱动在于：海外开店、PUMA 和ASICS 儿童品类代理、新零售等；公司合作品牌JASON WU（个性连衣裙）、舒库（基本款单品）、VIVIDBOX（时尚轻运动亲子套装）以及授权品牌PUMA、ASCIS 未来有望贡献增长。（4）长期来看，随着公司控费及线上控折扣，净利率仍有修复空间。

    　　上调盈利预测，调整26-28 年收入预测156.23/166.32/177.87 亿元至159.98/170.15/181.84 亿元；调整26-28 年归母净利预测10.18/12.27/14.50 亿元至12.78/12.92/15.22 亿元；调整26-28 年EPS 预测0.38/0.46/0.54 至0.47/0.48/0.56 元，2026 年4 月28 日收盘价5.72 元对应26-28 年PE 分别为12/12/10X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动风险；销售费用率高企风险；系统性风险。