事件：公司2026 年一季度实现营业收入34.49 亿元，同比增长12.03%；实现归母净利润3.11 亿元，同比增长45.25%；实现扣非后净利润2.98 亿元，同比增长54.08%。Q1 业绩表现优秀，收入与利润增速均大幅改善，经营效率系统性提升。

    　　收入端，26Q1 收入加速增长。零售流水层面上，一季度，包括线上和线下、直营和加盟，全系统终端零售同比增长12.32%。单四月份的零售呈现中个位数增长，增速有所放缓但仍维持较好的景气度。门店方面，截至2025 年3 月31 日，公司店铺总数7652 家，其中，成人服饰2529 家，儿童服饰门店数量5123 家。直营1011 家，联营31 家，加盟6610 家。

    　　利润端，一季度利润弹性释放。公司2026 年一季度毛利率为47.70%，同比上升0.70pct。我们推测毛利率提升主要系渠道结构变化：近年来公司持续开设线下直营店，直营店毛利率高于批发，直营占比提升结构性拉高整体毛利率，同时线上毛利率也在改善。费用端，期间费用率为30.56%，同比下降3.59pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为27.15%、4.26%、-2.10%、1.25%，同比分别下降1.40pct、下降0.84pct、下降1.25pct、下降0.10pct。我们推测销售费用率的优化，主要因收入增长更多依靠存量门店效率提升而非新开店来驱动，规模效应显现。2026Q1 公司归母净利率为9.03%，同比上升2.07pct，利润率提升明显。

    　　经营现金流大幅改善，库存与应收优化。Q1 经营性现金流3.34 亿元，同比增长118%，经营质量提升。应收账款10.99 亿元，较期初下降27%，回款效率提升。存货28.67 亿元，较期初下降10%。

    　　盈利预测：公司拥有森马与巴拉巴拉双主品牌，童装品牌矩阵也在扩张，多品牌助力公司成长。Q1 业绩增速优异验证经营改善逻辑，我们认为利润增长具备一定持续性。我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别10.30/11.30/12.24 亿元，PE 分别为15.86X、14.45X、13.34 X。

    　　风险提示：休闲服饰复苏不及预期、童装行业竞争加剧、线上流量成本上升。