事件:2013年8月 20 日晚公司公布中报业绩,上半年公司实现营业收入3.13亿元,同比增长11.34%,归属于上市公司股东净利润 4783.01万元, 同比增长5.66%, 扣非后净利润4414.25万元,同比增长7.82%, EPS 0.22 元。同时公司预计三季度实现归属于母公司净利润在 7042.95 万元-8451.54 万元之间,同比增长 0%-20%。

    公司业绩平稳增长,恢复进程略低于预期。上半年公司主营业务收入3.13亿元,同比增长 11.36%,平稳增长,扣非后净利润 4414.25 万元,同比增长7.28%,恢复增长速度略低于预期,不过相比于 2012年扣非后净利润的负增长(-15.2%) ,公司利润已开始恢复性增长这点符合我们此前的判断。 分季度经营看,公司第二季度实现营业收入 1.71亿元,创2011年以来单季度收入的新高,我们继续看好公司基本面的逐步改善。

    学术推广力度加大,费用率上升致利润增速低于收入增速。公司继续深化营销改革,加大对拳头产品的学术推广力度,销售费用继续保持较高增速。上半年期间费用率有所上升,期间费用率为 53.70%,同比上升4.51 个百分点,从而影响了利润增速,主要是销售费用维持较快增速,上半年销售费用为1.49亿元,同比增长22.9%,销售费用率为 47.72%,同比提升了4.49个百分点。

    独家品种振源胶囊和心悦胶囊潜力大,值得看好。上半年公司独家品种振源胶囊和心悦胶囊恢复增长态势良好,符合我们的判断。振源胶囊收入1.01亿元,同比增长15.68%,毛利率91.56%,同比提升0.68个百分点;心悦胶囊收入 1577.97万元,同比增长52.51%,毛利率89.71%,同比提升1.01个百分点。随着公司重点推广的继续深入及振源进入地方基药增补的扩大以及心悦获得国家二级中药保护品种竞争力增强,振源胶囊和心悦胶囊仍有很大潜力待挖掘,预计未来几年这两个独家品种将维持较高增速。

    注射剂表现不佳影响公司主营恢复进程。作为公司第二、三大收入来源的生脉注射液和清开灵注射液上半年表现不佳是影响公司业务恢复进程的主要因素,上半年生脉注射液收入6634.33万元,同比微降 1.41%,毛利率68.76%,同比提升5.33个百分点,各地中标价有所回升所致;上 半年清开灵注射液收入 7454.03 万元,同比增长 23.65%,毛利率 62.49%,同比提升3.51个百分点,同样是中标价有所提升所致。我们认为生脉和清开灵继续入选新基药后,随着基药推广实施力度和适用范围的进一步加大,预计生脉会逐步恢复至2010年(1.8 亿元)水平,清开灵能维持较高增速。

    首批非林地参收获及人参储备,有望降低成本及增厚业绩。10 月份公司即将收获首批150亩非林地参(公司已建立好了整套的防范措施,近期的吉林暴雨对公司非林地参种植影响很小),能收获鲜参100-120 吨 ,将用于加工成人参饮片和红参。同时上半年公司准确判断人参价格走势,预计提前储备近300-400 吨红参,预计采购均价在 230 元/公斤左右(64 支) ,公司储备人参主要是为了作人参饮片和药品生产的原材料并非倒卖投机,人参价格长期走高是大势所趋,公司提前储备能很好得解决成本压力,未来非林地参大规模上市后“参业”业务将显著增厚公司业绩。

    业绩与评级。暂未考虑 14年开始参业和蜂业收入的影响,我们仅根据公司的药品业务收入预计 13-15 年实现EPS为0.52、0.62、0.76元/股,对应PE分别为 36、30、25 倍,考虑到未来公司人参产业的较好前景及蜂业规模扩大收入带来的业绩增厚效应,以及公司经营逐步向好的趋势,我们维持公司“增持”评级。

    风险提示。非林地参种植进展低于预期;独家品种推广低于预期;药品降价风险;原材料价格上涨风险。