事件描述

    　　23H1 实现营收/归母净利润/扣非净利润47.44/5.00/4.68 亿元，同比-1%/+21%/+27%；23Q2实现营收/归母净利润/扣非净利润29.39/3.95/3.79 亿元，同增6%/33%/44%。

    　　事件评论

    　　Q2 整装延续高增，传统零售降幅收窄。Q2 营收同增6%，其中传统零售/整装/大宗同比-3%/+95%/-3%，整装随客户拓展及业务深化延续高增，H1 直营整装事业部合作装企数净增24 家至184 家，覆盖城市及区域数净增74 个至167 个；传统零售收入降幅收窄；大宗业务重视控风险，优化客户结构，Q2 收入略降。

    　　四大品牌分别迈向多品类大家居。H1 分品牌维度拆分：

    　　索菲亚：增长稳健（+5%），客单提升驱动明显（出厂口径+7%），其中厨柜产品伴随加快上样正逐步放量，家居家品预计亦有较优增速表现。

    　　米兰纳：快速开店下带动收入持续高增（+59%），H1 门店净增125 家至463 家，出厂客单同增11%；今年亦上样厨柜产品拓宽产品线。

    　　司米：仍在经销商切换与门店变革的过渡期，H1 经销商/门店数净减405/356 家至210/258家，但转型整家店/衣柜上样店净增43/41 家至120/172 家，整家产品出厂客单同增19%。

    　　华鹤：同比较稳，将招优商、拓渠道带来增量，以木门为基也提供整家定制的产品服务。

    　　盈利显著改善，主因板材利用率提升&原材料同比降价。Q2 毛利率同升3.3pcts，归母/扣非净利率同升2.8/3.5pcts。盈利改善系板材利用率改善、原材料降价及内部控费，其中零售和大宗渠道毛利率均有改善（H1 分别同升2.5/2.0pcts），Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比-0.2/-0.5/+0.5/-0.4pct，公司对整体费用控制卓有成效。

    　　看好大家居变革持续显效。索菲亚品牌为核，整家&整装持续推动增长，米兰纳品牌亦有贡献，司米正加速渠道及品类调整，不断精炼自身全品类集成的整家定制能力。今年公司强调追求增长质量，在板材利用率提升、材料价格下降等因素催化下，有望持续看到盈利改善。预计公司23-25 年归母净利润为13.0/15.0/17.3 亿元，对应PE 14/12/11x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、地产销售及竣工低于预期；

    　　2、公司渠道拓展不及预期。