公司发布2014年度业绩，2014年公司实现营业收入68.42亿元，同比下降20.05%；归属母公司净利润19,964万元，折合每股收益0.38元，同比增长139.26%。公司业绩基本符合之前业绩快报中每股收益0.37元的预计。公司扣非后净利润为15,986万元，同比增长150.41%。我们将目标价格上调至17.60元，维持谨慎买入评级。

    支撑评级的要点

    全年收入有所下滑，但利润大幅增长：2014年公司营业总收入同比下降20.11%，主要是由于：1）2013年黄金消费快速增长导致销售收入基数较高；2）2014年黄金销售单价走低对销售收入产生不利影响（2014年黄金销售量为24.39吨，同比下滑15%）。而公司利润大幅增长，主要是由于公司存货成本走低、门店管理提升及黄金价格波动风险管控增强，有效提升了公司经营毛利。

    四季度扣非后利润大幅下滑：从单季度拆分看，2014年4季度公司营业收入9.78亿元，同比降低14.03%，增速高于3季度的-38.71%；归属于母公司的净利润961万元，同比增长40.26%，增速高于3季度的-9.34%。扣非后净利润-1,466万元，同比降低712.27%，增速低于3季度的-10.04%。公司2014年4季度净利润与2013年4季度净利润（685万元）相近，但环比来看，远低于14年3季度4,039万元的净利润。公司4季度净利润环比大幅下滑，我们认为主要是由于4季度尤其是十月份金价低迷，导致公司4季度销售收入未达预期，同时经销业务毛利率有所下降所致

    毛利率同比增长2.13个百分点，期间费用率同比降低0.46个百分点：毛利率方面，2014年公司综合毛利率为7.68%，较上年同比增长2.13个百分点，其中黄金饰品和铂金饰品分别同比增长2.97和2.49个百分点至8.65%和6.50%。期间费用率方面，2014年公司期间费用率同比降低0.46个百分点至3.57%，其中销售、管理、财务费用率同比分别变化-0.35、-0.20、0.08百分点至2.16%、0.52%和0.89%，公司费用率控制较好。

    评级面临的主要风险

    黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备。

    估值

    我们给予公司2015-16年每股收益预测分别为0.44、0.51、0.60元，以2014

    年为基期未来三年复合增长率16.44%，将目标价由13.20元上调至17.60元，对应15年40倍市盈率。3月份以来，内地游客前往香港购买金银珠宝减少，3月份限额以上企业的黄金珠宝销售同比增长19.30%，收入端有所回暖，公司1季度收入端有望好转，维持公司谨慎买入评级。