事件：10 月28 日，公司发布2021 年三季报。对此，我们点评如下：

    　　 Q3 业绩符合预期，成本压力下造车业务逆势盈利提升。2021Q3 营收543.1 亿元，同比+22%，环比+8.8%；归母净利润12.7 亿元，同比-27.5%，环比+35.6%，净利率2.3%，同比-1.6pcts，环比+0.5pcts；扣非归母净利润5.2 亿元，同比-67.2%，环比+15%。Q3 毛利率为13.3%，同比-9.0pcts，环比+0.4pcts。利润结构上，根据比亚迪电子披露数据，我们预计公司手机及电子业务Q3 贡献净利约3.4 亿元，环比-38%，主要系消费电子需求走弱及缺芯影响；造车业务贡献利润约4.8 亿元，环比大幅提升。我们预计一方面受益于汽车销量增长带来的规模效应；另一方面系盈利能力较弱的燃油车占比减少，在原材料价格压力下盈利逆势增长。现金流方面，公司2021 年Q1-Q3 经营性现金流净额为318.7 亿，去年同期286.6 亿元，同比+11.2%。其中Q3 单季度实经营现金流净额222 亿元，同比+69%，环比+133%，净额水平位于历史前列，主要系乘用车销量向好。

    　　 费用控制良好，研发投入维持高位。2021Q1-Q3 公司期间费用率为10.1% ，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.9%/2.6%/3.6%/0.9%，分别同比-0.4/-0.3/-1.1/-2pcts。分季度看，2021Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为3%/2.5%/4.1%/0.8%，分别同比-0.46/+0.11/-1.19/-2.37pcts，分别环比+0.14/+0.04/+0.56/+0.04pcts，费用整体控制良好。公司重视研发，2019-2021 Q1-Q3 研发费用持续走高，分别为49.9/56.3/74.6/52.3 亿元，研发费用率3.8%/4.4%/4.8%/3.6% ，维持较高位。

    　　 前三季度新能源乘用车销量国内第一，市占率维持高位。分业务来看，公司2021Q1-Q3 动力及储能电池出货共计23.4GWh，其中根据GGII 数据，动力电池装机13.1GWh。公司新能源汽车销量高增，2021Q1-Q3 公司新能源乘用车销量达33 万辆，国内市场份额约16.8%，三季度累计销量排名第一。其中Q1/Q2/Q3 分别销售5.4/9.7/18.1 万辆，同比+148%/+170%/+289%。2021 年以来公司新能源乘用车维持高增态势，7 至9 月国内市场份额均超过20%，较1 月增加约8pcts，排名位列第一，维持高位稳定，未来预计DM-i 系列车型持续放量下公司高份额有望保持。

    　　 “汉”系列月销量重回万辆水平，公司车型周期继续向上。公司重磅车型旗舰轿车“汉”于2020 年7 月上市，2021 年9 月“汉”销售10,248 辆，其中汉EV约7,800 辆、汉DM 约2,450 辆，环比+13.4%，月销量重回万辆水平，中高端车型“汉”终端热销验证了电动产品竞争力，驱动公司品牌力提升，并引领公司新一轮车型周期。搭载全新第四代插混平台DM-i 的秦/宋PLUS 和唐分别于3月和4 月正式上市。DM-i 系列9 月份销量约3.13 万辆，环比约+15%，热度维持高位。2021H1 公司在上海车展发布e 平台3.0，并将基于该平台打造纯电动车“海豚”和元Plus，目前海豚已于8 月发布，定价9.68-12.48 万，价格和性能优势突出，9 月销量达3000 辆。后续公司海鸥、海豹、海狮等“海洋系列”

    　　新车亦值得期待。8 月公司发布标续版506km 的汉EV，售价20.98 万元，推动公司车型周期继续向上。

    　　 电动化技术引领行业，H 股融资赋能电动战略。2020 年3 月公司发布“刀片电池”技术，凭借高能量密度、低成本、高安全性引领行业，并搭载旗舰车型“汉”，年内产能顺利爬坡。同时动力电池也在2020 年持续突破外供，目前国内市场已配套长安、小康、北汽等车企，对海外获丰田定点，并有望供应福特、奔驰等全球知名车企；刀片电池也进入了一汽红旗外供配套。2021 年3 月，公司第四代插混DM-i 车型上市，主打燃油经济性，有望加速电动汽车对燃油车替代。比亚迪在年初已完成H 股增发1.33 亿股，净募集资金298 亿港元（约248 亿元人民币），将持续加大对电动、智能化投入，保持行业技术领先地位。

    　　 2021 年中性化战略扎实推进，比亚迪半导体上市申请获受理。目前比亚迪半导体公告申报创业板上市申请已获受理，拟发行不超过5000 万股，计划募集28.9亿元投入新型功率半导体芯片产业化及升级项目、功率半导体和智能控制器件研发及产业化项目。比亚迪半导体业务包括功率半导体、智能控制IC、智能传感器、光电半导体、制造与服务五大类，2018-2020 年总营收13.4/11.0/14.4 亿元，净利润1.04/0.85/0.59 亿元，毛利率26.4%/29.8%/27.9%。其中功率半导体2018-2020 年营收占比33%/28%/32%，毛利率24.3%/33.7%/30.0%，是第一大主营业务，采用IDM 模式，国内市场份额领先，部分产品性能优于国际主流厂商。半导体业务分拆上市一旦成功可望降低资金成本、享受独立估值兑现价值、经营积极性提升，有望强化其竞争优势。另一方面，半导体业务分拆将为动力电池分拆提供路径参考，动力电池分拆有望加速。

    　　 风险因素：新能源汽车销量不及预期风险；比亚迪DM-i 新平台车型销量不及预期风险；技术路线更迭风险；新能源汽车政策变动；中性化战略实施低于预期。

    　　 投资建议：考虑公司电动车销量提升+动力电池外供、储能电池出货加速，我们维持公司2021/22/23 年归母净利润预测为49.1/88.1/122.4 亿元，现价对应A股PE 179/100/72 倍，对应H 股149/83/60 倍PE。按分部估值，参照可比公司估值，分别给予2022 年公司造车/动力电池/控股比亚迪电子/半导体和电动供应链5930/3087/658/757 亿估值，加总得公司合理价值10643 亿，对应A/H 股目标价372 元/447 港元，维持公司（A+H 股）“买入”评级，继续重点推荐。