事项：

    　　公司发布2025 年报，全年实现营收8040 亿元，同比+3.5%，归母净利326.2亿元，同比-19%，扣非归母净利294.5 亿元，同比-20%。

    　　评论：

    　　25Q4 归母净利92.9 亿元、单车盈利0.67 万元。

    　　25Q4 公司营收2,377 亿元，同比-14%，环比+22%，归母净利93 亿元，同比-38%，环比+19%。盈利低于预期，主要由于比亚迪电子盈利受存储涨价影响、人民币升值导致的汇兑损失，同时研发资本化率提升对冲了部分上述影响。

    　　简单剔除比亚迪电子财报指标后：1）营收1,814 亿元，同比-17%，环比+19%，折合单车均价13.5 万元，同比-0.9 万元，环比-0.16 万元，主要受产品结构变化影响；2）毛利率21.6%，同比+1.8PP，环比+1.0PP，主要受到规模效应正向影响和渠道返利的负向影响；3）归母净利90.4 亿元，同比-36%，环比+31%。

    　　折合单车净利0.67 万元，同比-0.26 万元，环比+0.05 万元。

    　　领先技术筑牢内销基本盘，海外高增速成为核心增长引擎。

    　　公司持续深耕核心技术，2026 年3 月，发布第二代刀片电池、兆瓦闪充技术实现全方位突破，引领行业技术迭代方向。通过技术升级显著提升产品竞争力，并带来品牌形象的第二次大幅提升，占领用户心智。此外，公司加速布局闪充网络，2026 年目标建设2 万座闪充站，庞大保有量支撑闪充站高效布局，长期有望在补能体系建立领先优势。

    　　出海成为公司今年核心增长引擎，全球油气价格上行推动海外新能源需求提升，公司出口充分受益。本地化方面，公司已实现亚洲、美洲、欧洲、中东非产能布局，2026 年还将投产匈牙利、印尼工厂。2025 年海外销量105 万辆，同比+1.5 倍，2026 年1-2 月海外销量持续高增，公司今年出海销量目标150 万辆，同比+50%。此外，海外单车ASP 与盈利显著高于国内，出海放量将进一步优化盈利结构，推动公司ROE 实现结构性提升。

    　　长期上，公司规划光-储-充-车战略，有望再度引领行业革命。地缘政治不确定性提升、全球能源结构加速转型的背景下，公司在全球推广光-储-充-车战略。

    　　在光伏领域，公司已实现全产业链布局，业务遍及全球百余国家和地区，为清洁能源供应提供坚实基础。同时，公司通过闪充技术优化补能体验，依托清洁能源体系降低用电成本。公司计划将二代刀片电池储能产品推向东南亚等海外市场，探索不依赖传统电网的独立供能模式，拓展海外应用场景，尤其电网欠发达地区。随光储车一体化方案在全球逐步推广，行业价值有望再度革新，而公司的变革引领将为其带来第二次价值飞跃。

    　　投资建议：根据公司近期财务、销量情况，将2026-27 年归母净利润预测由480亿、657 亿元调整为447 亿、578 亿元，2028E 为724 亿元，由于油气涨价带来的新能源汽车出口催化、汽车终端回暖带来的行业beta 回升，公司近期股价、估值显著提升，给予2026 年25 倍PE，A 股目标价122.5 元，空间19%。

    　　考虑A/H 溢价1.1 倍及汇率变化，港股目标价126.4 港元，空间21%，维持“强推”评级。

    　　风险提示：新能源汽车销量不及预期、出海进展不及预期、高端化不及预期等。