前三季度归母净利同比-17%，维持“增持”评级龙佰集团10 月24 日发布三季报，营收181 亿元，yoy+18%，归母净利31.7亿元，yoy-17%；Q3 营收56.4 亿元，yoy+4%/qoq-11%，归母净利9.1 亿元，yoy-35%/qoq-25%。考虑钛白粉景气较弱，我们下调22-24 年归母净利预测至42.3/49.8/59.6 亿元（ 前值45.9/53.9/62.1 亿元）， 对应EPS1.77/2.08/2.49 元，结合可比公司22 年Wind 一致预期平均8xPE，考虑钛白粉龙头地位及新项目成长性，给予22 年10xPE，目标价17.70 元（前值21.12 元，基于22 年11xPE），维持“增持”评级。

    地产低迷拖累钛白粉景气，单季度盈利同环比有所下滑据隆众资讯，因国内及出口需求均较弱，Q3 金红石型/氯化法钛白粉均价1.72/2.16 万元/吨，同比-15/-12%（环比-14/-14%），价差1.1/0.6 万元/吨，同比-11/-47%（环比-3/-28%），钛白粉景气承压较大，而氯化法新产能投产及一体化优势仍有支撑。海绵钛受益于新兴材料领域需求带动，年内价格维持7.8 万元/吨，公司产能已扩充至5 万吨/年，我们预计产销稳定；新能源材料方面，5 万吨/年磷酸铁和5 万吨/年磷酸铁锂等亦陆续投产运行，我们预计Q3 亦有盈利贡献。但整体受钛白粉景气低迷影响，公司Q3 综合毛利率31.4%（同环比-13.7/-3.8pct），期间费用率同环比-0.4/+2.1pct 至13.4%。

    钛白粉景气仍然承压，新项目有望以量补价贡献增量据隆众资讯，截至24 日金红石型/氯化法钛白粉Q4 均价1.55/1.85 万元/吨，环比-10%/-5%，硫酸法/氯化法钛白粉Q4 平均价差亦环比-10%/-49%至0.98/0.31 万元/吨，因国内地产等领域及出口需求均较疲弱，行业景气整体仍待改善；海绵钛方面，至24 日价格7.8 万元/吨，年内继续维持稳定；磷酸铁方面，至24 日Q4 均价2.38 万元/吨（同环比0%/-1%），受益于新能源领域需求带动，价格相对景气。我们预计公司年内新增投产的10/4/5 万吨/年氯化法钛白粉/海绵钛/磷酸铁等项目仍有望以量补价贡献新的增量。

    新项目有序推进，未来将持续发力新能源材料及新材料在建项目方面，钛产业链包括20 万吨氯化法钛白粉/50 万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣/年产30 万吨硫氯耦合钛材/年产20 万吨合成金红石等，海绵钛产能亦规划扩产至8 万吨/年；新能源材料方面，公司已筹划年产20 万吨电池级磷酸铁、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目、年产10 万吨锂离子电池用人造石墨负极、年产20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目、年产15 万吨电子级磷酸铁锂、钒钛铁精矿碱性球团湿法工艺年产3 万吨V2O5 创新示范工程等项目，未来新能源材料及新材料贡献有望持续提升。

    风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。