22 年归母净利同比-27%、23Q1 环比改善，维持龙佰集团“增持”评级公司4 月27 日发布22 年年报，全年营收241 亿元，yoy+17%，归母净利34.2 亿元（扣非后32.7 亿元），yoy-27%（扣非后yoy-29%）；22Q4 营收61 亿元，yoy+15%/qoq+8%，归母净利2.5 亿元，yoy-71%/qoq-73%。公司22 年度不分红。公司同时发布23 年一季报，实现营收69.8 亿元，yoy+15%，归母净利5.8 亿元，yoy-46%/qoq+135%。我们预计公司23-25年归母净利40/57/70 亿元，可比公司23 年Wind 一致预期平均9xPE，考虑公司钛白粉领域行业龙头地位及新项目成长性，给予23 年12xPE，目标价20.16 元，维持“增持”评级。

    　　钛白粉/海绵钛产销持续增长，需求偏弱致全年盈利同比下滑受益于氯化法钛白粉新产能投放等，22 年公司钛白粉销量yoy+6%至93 万吨，营收yoy+6%至162 亿元，均价yoy+0.7%至1.74 万元/吨，因需求走弱及原料涨价致毛利率yoy-16.1pct 至28.9%；全年自产自用钛精矿117 万吨（yoy+16%），龙佰矿冶净利润19.4 亿元（yoy-2.5 亿元），一体化支撑钛白粉板块盈利。海绵钛新产能放量，全年销量yoy+162 %至3.7 万吨，营收yoy+201%至21 亿元，毛利率yoy+3.8pct 至28.5%；锆制品营收10.5 亿元（yoy+7%），毛利率yoy+2.4pct 至23.5%；新能源材料业务全年营收6.6亿元，毛利率12.4%。公司全年综合毛利率yoy-11.7pct 至30.2%。

    　　钛白粉景气渐复苏，23Q1 归母净利环比改善

    　　据百川盈孚，23Q1 金红石型/氯化法钛白粉均价1.52/1.89 万元/吨，环比+2%/+2%，硫酸法/氯化法钛白粉平均价差0.90/0.43 万元/吨，环比+2%/-2%，伴随需求端渐复苏，钛白粉价格有所回升，海绵钛方面，23Q1市场均价8.42 万元/吨，整体稳定。未来伴随国内经济复苏支撑需求侧，叠加公司新产能贡献增量，盈利有望继续迎来改善。

    　　新项目有序推进，未来将持续发力新能源材料及新材料据公司年报，公司有序推进新项目建设，海绵钛在建产能3 万吨/年，已进入设备安装阶段。新能源材料方面，公司共筹划了年产20 万吨电池材料级磷酸铁项目、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目、年产10 万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目、年产20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目、15 万吨/年电子级磷酸铁锂项目等，目前已形成10 万吨/年磷酸铁、5万吨/年磷酸铁锂、2.5 万吨/年石墨负极和5 万吨/年石墨化产能，剩余项目稳步推进。公司同时公告拟收购中州炭素100%股权，有助于进一步提高在新能源正、负极材料领域垂直一体化能力。

    　　风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。