事件：公司发 布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年实现营业收入241.55 亿元，同比+17.16%；归母净利润34.19 亿元，同比-26.88%，其中Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现归母净利润10.64/12.02/9.07/2.46 亿元。2023年一季度公司实现营业收入69.77 亿元，同比+14.78%，环比+14.55%，实现归母净利润5.79 亿元，同比-45.55%，环比+135.37%。

    　　2022 年下半年开始钛白粉景气度下行。2022 年，钛白粉市场呈现前高后低的态势。行业供需方面，据百川盈孚，2022 年国内钛白粉产量359.29万吨，同比下滑5.48%，其中钛白粉出口量140.61 万吨，同比增长7.2%，国内表观消费量231 万吨，同比下滑6.85%。价格方面，上半年地缘政治冲突导致能源价格上涨，国内外经济延续2021 年良好发展势头，钛白粉市场需求旺盛，价格高位震荡；下半年受海外高通胀、国内房地产调控等因素影响，下游需求持续疲软，钛白粉价格快速下跌，同时叠加上游高成本压力，行业甚至达到亏损状态，部分钛白粉企业开始减产或停产，市场供给减少。第四季度由于市场供给减少和成本支撑，钛白粉价格逐步稳定。2022 年钛白粉均价15806 元/吨（不含税），同比-6.91%。

    　　进入2023 年，随着疫情防控优化以及国家各项经济刺激政策的发力，需求逐步修复，2023Q1 钛白粉均价13405 元/吨（不含税），环比上涨0.7%，呈现触底反弹态势。

    　　钛白粉、海绵钛产能持续扩张，龙头地位愈加稳固。截至2022 年底，公司具有钛白粉产能151 万吨/年，海绵钛产能5 万吨/年，均位列全球产能第一。目前仍有3 万吨/年海绵钛产能在建，建成投产后公司海绵钛总产能将达到8 万吨/年，公司钛系产品龙头地位愈加稳固。

    　　新能源板块不断放量，未来可期。公司利用产业链优势，筹划了多个新能源材料项目，其中年产20 万吨电池材料级磷酸铁项目（一期二期10万吨磷酸铁）、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目（一期5 万吨磷酸铁锂）、年产10 万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目（一期2.5万吨石墨负极）均已进入量产阶段，带来新的利润增长点。

    　　投资建议： 我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为39.22/53.17/61.68 亿元，EPS 分别为1.64/2.22/2.58 元，对应PE 分别为11/8/7 倍，考虑公司钛白粉龙头地位稳固，产业链一体化优势明显，新能源板块陆续投产，盈利提升，维持 “买入”评级。

    　　风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。