短期钛白粉价格回暖，公司利润有望改善；中长期我们持续看好公司钛矿自给率的持续提升。考虑到钛白粉行业需求依旧低迷，我们下调公司2023-2025 年净利润预期至30.34/40.16/52.78 亿元（原预测为35.75/46.00/58.88 亿元），给予公司2023 年16xPE，对应目标价20 元，下调至“增持”评级。

    　　主营产品景气回暖，2023Q3 公司业绩环比改善。2023Q3 公司实现营收70.14亿元，同比+24.59%，实现归母净利润8.8 亿元，同比-2.98%，环比+28.84%。

    　　2023Q3 公司实现销售毛利率28.96%，环比+1.56pcts。公司业绩环比提升，主要系产品价格环比回暖。据公司业绩电话会交流，2023Q3 公司硫酸法/氯化法钛白粉实现均价分别为1.63/1.85 万元/吨，环比Q2 均提升500 元/吨，虽然产品毛利率略下滑，但销量有所提升。此外海绵钛等价格也从8 月份逐步回暖。

    　　展望2023Q4，公司主要钛产品价格有望维持高位，环比Q3 仍有望改善，为业绩提供支撑。

    　　钛矿建设稳步推进，自给率持续提升。据公司业绩电话会交流，2023 年，公司有望通过微细粒钛精矿回收以及丰原矿业浮选工艺投产提高钛精矿产能至200万吨以上，2023 年预计实现有盈利水平的钛精矿产量150 万吨以上。中期来看，据公司公告，随公司推进红格矿区两矿整合、徐家沟开发等钛矿新项目建设，有望在“十四五”末期实现铁精矿产量760 万吨，钛精矿248 万吨。此外，据公司公告，公司拟参与红格南钒钛磁铁矿采矿权拍卖，若完成拍卖，公司钛矿储量将进一步提升，钛精矿自给率将持续提升。

    　　海绵钛需求有望回暖，新能源板块降本减亏。我们预计伴随军工需求回暖以及苹果等钛合金结构手机持续放量，国内海绵钛价格有望回暖，公司目前具备海绵钛产能5 万吨，公司预计2023 年底将形成8 万吨产能，有望受益量价齐升。

    　　新能源板块，公司现拥有磷酸铁、磷酸铁锂产能10 万吨/5 万吨，石墨负极含石墨化2.5 万吨，单吨石墨化产线5 万吨，目前受供给过剩拖累仍有亏损，公司拟不再扩增新产能，对现有产能降本减亏，保持新能源材料板块良好的竞争力

    风险因素：新增项目建设不及预期；需求不及预期，产品价格大幅波动；新能源板块持续亏损；拍卖事项进展不及预期。

    　　盈利预测、估值与评级：短期钛白粉价格回暖，公司利润有望改善；中长期我们持续看好公司钛矿自给率的持续提升。考虑到钛白粉行业需求依旧低迷，我们下调公司2023-2025 年净利润预期至30.34/40.16/52.78 亿元（原预测为35.75/46.00/58.88 亿元），参考钛白粉（中信）指数2023 年22xPE ，考虑到公司主要利润由钛矿贡献，参考可比公司安宁股份2023 年12xPE(基于wind 一致预期)，给予公司2023 年16xPE，对应目标价20 元，下调为“增持”评级。