龙佰集团于4 月27 日发布2025 年报及2026 一季报：25 年实现营收260亿元，同比-6%，归母净利润12.4 亿元，同比-43%，扣非净利润11.7 亿元，同比-44%；26Q1 实现归母净利润1.9 亿元，同比-73%/环比+144%，扣非净利润1.8 亿元，同比-73%/环比+139%。公司25 年/26Q1 归母净利润低于我们的预期（21/2.2 亿元），原因系钛精矿下跌以及成本硫酸上涨，导致钛白粉毛利率下滑。公司全年合计分红14.2 亿元，占25 年归母净利润114%。考虑公司处于钛白粉领域龙头地位，行业低谷期盈利韧性有望较好，我们维持“增持”评级。

    　　25 年钛白粉/钛矿盈利同比下滑，新能源材料毛利率改善25 年公司钛白粉销量同比+0.6%至126 万吨，而行业供需矛盾加剧致单价同比下滑，营收同比-11%至169 亿元，同时成本侧硫酸上涨较快，毛利率同比-8.3pct 至23.0%。自产自用钛精矿产量同比-3%至145 万吨，子公司龙佰矿冶净利润同比-24%至18.1 亿元。海绵钛销量同比+0.9%至6.75 万吨，钛材供给仍宽松致价格下跌，营收同比-4%至25 亿元，毛利率同比-4pct 至-0.7%。铁精矿销量同比-2%至294 万吨，铁矿/硫酸亚铁价格同比改善，营收同比+15%至22 亿元，毛利率同比+17pct 至58%。磷酸铁销量同比+59%至9.6 万吨，受益于锂电材料需求增长助力公司产能利用率提升，新能源材料营收同比+34%至12 亿元，毛利率同比+17pct 至8%。公司25 年综合毛利率同比-4pct 至21%，期间费用率同比+0.3pct 至12.5%。

    　　26Q1 硫酸上涨致硫酸法钛白粉价差承压，钛精矿价格延续回落据百川盈孚，26Q1 硫酸法/氯化法金红石型钛白粉均价1.34/1.70 万元/吨，同比-7%/-5%，环比+1%/+0.4%，钛白粉供需宽松致价格同比下滑；硫酸法/氯化法钛白粉价差平均为0.52/0.98 万元/吨，同比-2308/+980 元/吨，环比-639/+223 元/吨，Q1 硫酸价格继续上行挤压硫酸法钛白粉价差，而进口金红石价格下降带动氯化法钛白粉价差改善。钛精矿方面，26Q1 国内46%钛精矿均价为1598 元/吨，同比-23%/环比-6%，受下游钛白粉需求偏弱影响，国内钛精矿价格延续回落，但自有钛矿企业成本优势仍突出，公司拥有配套钛矿一体化成本优势。一季度公司综合毛利率同比-8pct/环比-3pct 至14.8%，期间费用率同比+0.7pct/环比-6.5pct 至10.7%。

    　　钛白粉格局静待优化，公司收购英国产能进度顺利据百川盈孚，4 月24 日硫酸法/氯化法金红石型钛白粉价格16180/19000 元/吨，较3 月底+14%/+11%，硫酸法/氯化法钛白粉价差5933/11632 元/吨，较3 月底+907/+1417 元/吨，成本硫酸上涨致盈利偏弱，行业格局有望优化。

    　　据25 年报，公司持续推进红格北两矿联合开发及徐家沟铁矿项目，扩大一体化产业链优势，中长期有望维持低成本护城河。据同日公告，公司计划收购的泛能拓英国资产即将完成交割，泛能拓英国拥有15 万吨氯化法钛白粉产能，复产后有望缓解欧盟对华反倾销影响，加快企业出海布局。

    　　盈利预测与估值

    　　由于钛白粉景气仍承压，我们下调钛白粉毛利率预测，预计公司26-28 年归母净利润为24/29/32 亿元（26-27 年预测前值为30/35 亿元，下调幅度21%/18%），对应EPS 为1.01/1.21/1.36 元。结合可比公司26 年Wind一致预期平均15xPE，并考虑龙头企业盈利韧性较好，给予公司26 年21.5xPE，目标价21.25 元（前值21.59 元，对应26 年17xPE vs 可比公司12xPE），维持“增持”评级。

    　　风险提示：海外反倾销影响持续，境外子公司复产进度偏慢。