事件描述

    　　公司发布2025 年报，全年实现收入259.9 亿元（同比-5.6%），实现归属净利润12.4 亿元（同比-42.6%），实现归属扣非净利润11.7 亿元（同比-44.2%）。2026Q1 单季度实现收入71.6 亿元（同比+1.4%，环比+9.5%），实现归属净利润1.9 亿元（同比-72.7%，环比由亏转盈），实现归属扣非净利润1.8 亿元（同比-73.3%，环比由亏转盈）。公司计提2025 年各项资产减值准备共计3.5 亿元。公司2025 年内已实施两次分红，共计派发现金红利14.2 亿元，本次不派发现金红利。

    　　事件评论

    　　2025 公司产销稳健，钛白粉景气回落拖累业绩。2025 年，公司钛白粉销量126.2 万吨（同比+0.6%），海绵钛销量6.8 万吨（同比+0.9%），铁精矿销量293.8 万吨（同比-2.1%），钛精矿产量144.8 万吨（同比-3.0%，全部自用），磷酸铁销量9.6 万吨（同比+58.9%）。

    　　2025 年，钛白粉价格呈现震荡下行趋势，国内部分企业被迫降低负荷、减产。尽管市场供给已然宽松，行业内仍有新建产能陆续投产。欧盟、巴西、沙特、欧亚联盟等多个国家或地区对中国钛白粉设置了反倾销关税壁垒，美国也进一步提高了对中国的关税水平，全球钛白粉市场割裂，钛白粉行业供需仍处于失衡状态，2025 年公司钛白粉业务毛利率下降8.3 pct，拖累整体业绩。

    　　2026 年以来钛白粉延续低迷态势，公司持续打磨核心竞争力。2026Q1 硫酸法钛白粉价格/价差同比-7.6%/-53.8%，钛精矿价格同比-13.9%，铁矿石价格同比+0.7%，海绵钛价格同比+3.2%。2026Q2（截至2026.4.26）钛白粉价格/价差同比+11.1%/-68.7%，钛精矿价格同比-17.1%，铁矿石价格同比+9.1%，海绵钛价格同比+5.8%，钛白粉行业供给宽松局面依然严峻，反倾销和反补贴税率实施导致国内钛白粉产品出口受阻，硫酸大幅涨价给钛白粉盈利带来巨大压力，企业主动进行提价。公司将进一步完善全产业链，积极推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目。通过将红格北矿区及庙子沟矿区联合开发，将使公司钛精矿产能将达到 248 万吨/年，铁精矿产能达760 万吨/年。

    　　新能源业务持续技改，硫酸亚铁有望盈利增量。公司不断加大研发投入、引进高端人才，积累了磷酸铁、磷酸铁锂及石墨负极光进的规模化生产技术，公司废副产品硫酸亚铁（2026Q2 价格同比+ 149.7%），富余的烧碱、硫酸、蒸汽、氢气等可直接或间接用于锂电池正负极材料的生产，降低生产成本。

    　　公司出海取得突破性进展，英国15 万吨/年氯化法钛白粉工厂实现交割。自2023 年8 月以来，欧亚经济联盟、欧盟、印度、巴西和沙特阿拉伯相继对我国钛白粉行业发起了反倾销调查，进一步压缩了国际市场的出口空间。为应对中国钛白粉反倾销的局面，公司积极实施出海战略。公司下属子公司佰利联欧洲于2025 年10 月15 日与Venator UK 签署《资产购买协议》，拟以支付现金的方式收购Venator UK 持有的与钛白粉业务相关的资产，本次收购有助于公司推进全球化产业布局，丰富公司氯化法钛白粉产品矩阵，为全球客户提供更优质的服务，推动海外业务发展。目前各项交割条件均已全部达成，本次交易的交割日确定为英国时间2026 年4 月27 日。

    　　公司是全球钛白粉一体化龙头，布局新能源打开成长边界。预计公司2026-2028 年归属净利润分别为9.4、37.3 和48.3 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、下游需求恢复不及预期；

    　　2、新项目进度低于预期。

    　　风险提示

    　　1、下游需求恢复不及预期。主要产品MDI/TDI 由于下游需求地产、家电国内外需求恢复不及预期，导致的产品价格、盈利回落，对公司经营造成影响。

    　　2、新项目进度低于预期。公司在聚氨酯、石化、精细化工新材料三大业务板块持续进行投资，新项目的陆续投产放量带动公司规模的持续增长，若项目建设不及预期或导致公司预期收入盈利发生变化。