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    近日，以岭药业发布了 2017 年年报，报告期内，公司实现营业收入 40.81 亿元，同比增长 6.02%；实现归属于上市公司股东的净利润 5.41 亿元，同比增长 1.51%；实现 EPS 0.45 元。同时，公司公布 2018 年一季报，Q1 实现营业收入 15.81 亿元，同比增长 20.23%；实现归属于上市公司股东的净利润 3.11亿元，同比增长 41.55%，预计 2018 上半年实现归母净利润 25%至 35%。

    点评

    渠道调整 基本完成 ，业绩 将 进入释放期 ：分季度来看，公司 Q4 单季度实现营业收入 10.22 亿元，归母净利润 0.91 亿元，同比略有下降，与两票制及二次议价政策下公司营销策略的调整有关，我们估计渠道调整于一季度基本完成，后续产品销售将步入正轨。分产品看，受医保控费、两票制等行业政策，通心络表现较为一般；但参松养心在细分心律失常品种方向有较好的竞争格局，估测有 13%左右的增长；受益于心衰临床用药方面基本上是空白，芪苈强心作为公司重磅品种，预测增速 20%左右。二线品种方面，津力达颗粒和养正消积也有了较好的关注点，销售规模逐渐显现，增速稳定在较高水平。OTC 大品种连花清瘟保持较高增速。公司主动进行销售下沉，渠道调整基本到位，目前公司下设 28 个大区，数百个区办，形成了覆盖全国市场的营销推广网络。未来在分级诊疗政策下，借助已布局渠道，业绩将进入释放期。

    流感带来快速增长，借力建设 OTC 渠道 ：2018 年初，国内流感疫情高发，OTC 大品种连花清瘟胶囊成为本次流感治疗的关键用药。莲花清瘟由于市场需求强烈，我们预计一季度收入端有望达到去年全年 70%的销量，且费用率会有明显下降。根据中康咨询，连花清瘟胶囊在 2017 年度零售药店感冒品类销售额综合排名中，位列第 5。借助该产品的终端销售，公司加强医疗终端和零售终端的渠道建设。报告期内，公司新增城市等级医疗终端 531 家次，社区医疗终端 6,712 家次，基层医疗终端新增开发医院 23,035 家次。公司围绕县级医院等基层核心终端，共开展近 3000 场培训会，共涉及 1,308 个县，5,420 家基层终端，有效的树立了公司品牌形象，强化了络病理论学术影响力，有利的促进了公司产品在基层医疗市场的份额不断提升。借助终端渠道建设，公司各类产品有望顺利开展打开市场。今年公司将对 OTC 品种进行新的布局，未来 OTC 放量可期。

    制剂出口值得期待：中药国际化方面，通心络胶囊、连花清瘟胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊、养正消积胶囊等品种已经在韩国、越南、俄罗斯、加拿大、新加坡、印度尼西亚等多个国家注册并销售，通心络胶囊进入越南国家医保目录。2018年3月，全资子公司万洲国际的阿昔洛韦片400mg/800mg获得美国 FDA 批准文号，标志着公司具备了在美国市场销售该产品的资格。根据 IMS 数据库，2017 年度阿昔洛韦片美国市场销售额约 2,173 万美元。我们预计后续 ANDA 将会持续获批上市后，将给公司带来新的利润增长点。

    长期仿创结合布局， 产品储备丰富 ：公司重视研发，中药药品柴芩通淋片、解郁除烦胶囊、连花急支片、百灵安神片已完成三期临床，连花定喘片、络痹通片正在进行二期临床；化药一类新药苯胺洛芬及注射液、芬乐胺及片、XY0206 片正在开展一期临床。仿制药业务方面，目前公司已成功向 FDA 递交了 8 个 ANDA 申请，具有较大市场份额的阿昔洛韦片已获得美国 FDA 审评批准。针对已上市品种进行的二次开发，开展再评价和增加临床适应症等循证医学工作也在持续进行，新品种津力达、养正消积、夏荔芪等以络病理论为基础，经过近年的临床研究和营销拓展也已经具备了一定的市场基础，津力达颗粒和养正消积胶囊在部分省份属于地方增补基药。公司未来发展思路明确，制定了 “转移加工—仿制药—专利新药”三步走的化药发展战略，仿创持续布局将不断给公司增长带来新的活力。

    财务指标保持稳定：报告期内公司各项财务指标运行相对稳健。期间费用方面，公司当期发生销售费用 16.01 亿元，同比增长 10.38%，对应销售费用率为 39.23%，同比增长 1.55 个百分点；管理费用 4.91 亿元，同比增长 15.74%，对应管理费用率为 12.03%，同比上升 1.01 个百分点；推测销售费用率和管理费用率的增长主要与公司产品推广、渠道建设有关。财务费用-0.02 亿元，同比下降 810.28 万元，主要是报告期内利息收入同比增加所致。公司经营性现金流为 1.15 亿元，同比下降 82.13%，我们推测由于市场推广活动多，导致报告期内收入增加额度小于经营性现金流出额度。总体来看，公司的各项指标基本保持平稳。

    盈利预测与估值：公司作为一家优秀的中成药企业，产品梯队丰富，尤其在心脑血管、抗感冒领域不乏潜力大品种，而且拥有强大的营销实力作为支持，同时积极布局制剂出口、创新研发、保健饮品和大健康业务，培育新的增长点，后续相关产业的布局值得关注，我们调整了公司盈利预期，预计公司2018-2020 年的 EPS 分别为 0.58、0.71、0.86 元，对应 2018 年 4 月 25 日的PE 分别为 25X、21X、17X 倍，继续给予“审慎增持”评级。

    风险提示：原料涨价、新产品推广低于预期、国际化进程低于预期