核心观点

    　　2022 年公司营业收入、归母净利润和扣非后净利润实现同比增长23.88％、75.75％和83.68%；2023 年Q1 公司营业收入、归母净利润和扣非后净利润实现同比增长44.56％、148.29％和140.50%，业绩符合预期。利润端的高速增长主要由于：1）防疫政策优化下盈利能力较强的抗感冒品类表现亮眼；2）公司费用结构持续优化。随着公司不断推进新产品研发，丰富已上市产品核心科技内涵，不断夯实创新中药龙头地位，有望实现长期高质量发展。

    　　事件

    　　公司发布2022 年年度报告及2023 年一季度报告4 月25 日晚，公司发布2022 年年度报告及2023 年一季度报告，2022 年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为125.33 亿元、23.62 亿元和23.23 亿元，分别同比增长23.88％、75.75％和83.68%；2023 年一季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为39.35 亿元、12.03 亿元和11.78 亿元，分别同比增长44.56％、148.29％和140.50%，业绩符合预期。

    　　简评

    　　全年及Q1 业绩符合预期，利润端延续高速增长趋势

    　　2022 年Q4 公司收入端实现同比增长128.75%，归母净利润同比增长688.32%，扣非归母净利润同比增长898.16%，利润端的高速增长主要由于：1）随着防疫政策逐步优化，四类药品销售限制放开，尤其在12 月份疫情管控放开后，感冒药及相关产品需求进一步增长，盈利能力较强的核心抗感冒品类实现较快增长；2）推测受到各地疫情扰动，学术推广等活动开展受到影响，结合公司合理控费，部分销售费用未发生，公司费用结构持续优化；3）21 年同期基数较低。

    　　2023 年Q1 公司实现营业收入39.35 亿元，同比增长44.56%，主要受益于抗感冒品类延续高速增长趋势；归母净利润实现12.03 亿元，同比增长148.29%，扣非归母净利润实现11.78 亿元，同比增长140.50%，利润端延续了Q4 的高速增长趋势，主要由于：1）盈利能力较强的核心产品连花系列在防疫政策优化+流感的双重催化下延续亮眼表现；2）推测受到各地疫情扰动叠加春节假期，学术推广等活动开展受到影响，结合公司合理控费，不断进行费用优化，销售费用同比有一定下降。

    　　心脑血管品类：三大独家专利中药引领市场，23 年有望实现恢复性增长2022 年，公司心脑血管品类实现收入41.78 亿元，同比下降7.87%，毛利率64.89%，同比减少0.09 个百分点，在全年疫情反复的影响下短期承压。2023 年Q1，随着防疫政策逐步优化，院端患者流量逐步恢复，预计心脑血管品类终端动销实现良好增长，全年有望在去年同期低基数下实现恢复性增长。从市场竞争格局上来看，公司心脑血管三大创新专利中药在公立医疗终端的市场份额呈稳步提升趋势，2022 年上半年达到16.89%；从零售渠道上来看，心脑血管中成药的市场集中度也呈现提升趋势，公司三大核心产品的市场份额由2017 年的5.79%增至2022 年的6.40%，市场集中度进一步提升。中长期看，随着公司持续增长心脑血管系统产品科技实力，继续开展药效作用机制深入探讨、上市后临床循证评价及真实世界研究，建立产品的学术影响力和学术地位，进一步提升产品临床价值，驱动核心产品销量增长，公司核心产品在中成药心脑血管市场有望进一步提升。

    　　抗感冒品类：防疫政策与流感双重催化，连花清咳实现快速放量2022 年，公司抗感冒品类实现收入68.72 亿元，同比增长67.29%，毛利率69.84%，同比减少2.00 个百分点，销量的快速增长主要由于核心产品在Q4 防疫政策进一步优化的大背景下实现大幅增长。2023 年Q1，随着防疫政策进一步优化叠加流感季节的影响，预计连花清瘟延续较好增长趋势，连花清咳实现快速放量。公司连花清咳片作为以中医络病理论为指导，是集合传统经典名方及临床实践研制的用于治疗急性气管、支气管炎的独家专利创新中药，并于2020 年底通过医保谈判首次被纳入2020 版医保目录，虽然目前规模仍相对较小，但未来几年有望实现快速放量。中长期看，随着新冠疫情反复，中药再次在治疗中崭露头角，叠加中药利好政策频繁出台，巩固中药作为感冒品类主流地位，中成药感冒用药市场集中度显著提升，公立医疗端TOP3 产品市场份额由2015 年的21.51%提升至2021 年的56.30%，感冒用药在零售终端的市场集中效应也逐步显现；除此之外，公司积极布局“大呼吸”凭证集群，持续打造继心血管药物后第二产品集群，有望进一步提升公司感冒品类在公立医疗端以及零售终端的市场份额，推动公司抗感冒类产品长期实现稳健增长。

    　　不断推进新产品研发，丰富已上市产品核心科技内涵，夯实创新中药龙头地位公司持续围绕中医特色优势病种和已上市13 个产品情况，按照疾病系统分类布局开发心血管、神经、 呼吸、精神、内分泌、泌尿、免疫、消化、妇科、儿科等十余个系统疾病创新中药，现有研发管线覆盖在研中药创新药品种40 余个，覆盖临床12 个系统疾病。公司围绕已上市、研发不同阶段、筛选阶段进行研发阵列布，在持续增长心脑血管系统产品科技实力的同时，全方位布局“大呼吸”品种集群，预计到2027 年完成呼吸系统中药创新药研发并申报新药4～5 个，有望成为继心血管疾病产品之后第二大产品集群；与此同时，公司积极拓展精神类疾病用药布局、围绕糖尿病际并发症不断丰富分泌代谢基本研发阵列，并加快开展泌尿、肿瘤、妇科、消化、风湿等产品管线布局，不断推进新产品研发，丰富已上市产品核心科技内涵。中长期来看，全方位、系统的中药注册管理体系对中医药行业持续规范升级将产生积极推动作用，随着我国中药审评审批制度的不断健全和完善，中药创新药有望逐步迈入正轨，以公司为代表的创新中药龙头有望迎来高质量发展。

    　　收入结构变化带来毛利率提升，其余财务指标基本正常2022 年全年，公司综合毛利率为63.77%，同比增加0.16 个百分点，基本保持稳定；销售费用率为26.00%，同比减少7.94 个百分点，主要由于全年疫情反复导致学术推广等活动开展受到影响，部分销售费用未发生；管理费用率为4.88%，同比减少0.03 个百分点，基本保持稳定；研发费用率为8.23%，同比增加0.40 个百分点，主要是报告期内研发人员薪酬及科研合作费较同期增加所致。经营活动产生的现金流量净额同比上升559.69%，主要是报告期内销售商品收款增加所致；投资活动产生的现金流量净额同比下降293.64%，主要是报告期内购买理财产品较同期增加所致。其余财务指标基本正常。

    　　2023 年Q1，公司综合毛利率为64.96%，同比增加3.94 个百分点，推测主要受到收入结构变化的影响；销售费用率为18.60%，同比减少8.86 个百分点，主要由于公司品牌规模效应逐步显现、疫情叠加春节假期导致学术推广等活动开展受到影响，部分销售费用未发生，全年来看，我们认为公司的销售费用率将高于Q1 水平；管理费用率为4.26%，同比下降0.16 个百分点，基本保持稳定；研发费用率为4.19%，同比下降1.62 个百分点。

    　　经营活动产生的现金流量净额同比下降26.61%，基本保持稳定；投资活动产生的现金流量净额同比下降788.25%，主要是报告期内购买理财产品较同期增加所致。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为125.51 亿元、138.01 亿元和152.91 亿元，归母净利润分别为24.52 亿元、27.48 亿元和30.77 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.47 元/股、1.64 元/股和1.84 元/股，分别同比增长3.8%、12.0%及12.0%，对应PE 分别为21.7x、19.4x 及17.3x。我们认为公司是行业领先创新中药龙头，随着中药审评改革持续深化，公司有望迎来高质量发展，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）药品降价风险，公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3）原材料及动力成本涨价风险：中药种植周期较长，公司所需原料价格波动将会导致成本上升，进而影响公司整体利润；4）中药政策环境不稳定：目前中药相关大环境并未完全稳定，日后若有相关政策出台可能导致市场较为混乱进而影响公司经营状况。