3Q23 收入同比下滑25%

    　　公司公告1～3Q23 营收、归母净利、扣非净利85.7、17.6、16.4 亿元（+8%、+24%、+16% yoy）。3Q23 营收、归母净利、扣非净利17.8、1.5、1.0 亿元（-25%、-58%、-73% yoy），收入下滑主因呼吸线产品进入调整期，利润端下滑幅度较大主因原材料上涨、收入结构及费用投放影响。考虑连花去库存影响，我们调整盈利预测值至2023-25 年归母净利18.9/22.5/26.5 亿元（前值26/30/34.6 亿元）。考虑到公司为创新中药研发龙头，给予2023 年PE 估值25 倍（Wind 一致预期可比公司均值22x，考虑中药创新龙头给予溢价），目标价28.32 元（前值29.51 元），维持“买入”评级。

    　　呼吸产品：3Q 进入调整期

    　　我们估算连花清瘟1～3Q23 收入同比下降15~20%至~30 亿元，3Q23 连花清瘟收入~3 亿元（2Q23 ~10 亿元），主因社会库存影响；我们估算1~3Q连花清咳收入~4 亿元；我们预计2023 年呼吸线收入有望达35~40 亿元：1）伴随新冠变异株持续更迭流行、春季流感高发，我们预计社会库存有望持续消化；冬季流感高流行预期亦有望催化需求；2）清瘟用于治疗新冠的随机双盲、国际多中心研究取得积极结果，已投稿《Virology Journal》；用于儿童流感的随机双盲试验进入论文撰写阶段，年内有望启动预防流感临床；3）清咳作为国谈、呼吸大病种、销售加持长期空间20~30 亿元。

    　　心脑产品：3Q 稳定增长，通心络重磅学术成果见刊JAMA我们估算心脑产品3Q23 收入同比+10%，季度增速略受院端处方压力影响，我们预计2023 年增长~10%，明年有望在学术成果及低基数效应带动下实现20~30%增长：1）3Q 院端处方略受政策环境影响，后续有望逐季改善；2）三大终端精细管理持续加强，通参芪渗透率近年持续提升（医院202216.3% vs 2020 15.8%，零售端2022 年6.4% vs 2020 年6.18%）；3）通心络显著改善ST 段抬高型心肌梗死（STEMI）患者30 天和1 年的临床预后的研究成果，于10M23 发表在国际医学顶级杂志《美国医学会杂志（JAMA）》（IF 120.7），有望带动新一轮学术营销及患者群体拓展。

    　　二线品种快速成长，创新管线快速放量

    　　1）新装八子补肾自5M23 启动销售，1～3Q 收入同比+150%，全年有望贡献1.5 亿收入；2）1 类新药解郁除烦（轻中度抑郁症）、益肾养心安神（失眠症）年初进入医保，入院推进顺利，我们预计23 年有望贡献0.5~0.6 亿元收入，长期看20~30 亿；10M23 通络明目胶囊获批，补充产品梯队；3）我们估算配方颗粒1～3Q23 收入1~1.5 亿，199 个品种拟中选山东联盟集采，后续有望拓展增量市场。

    　　风险提示：产品销售不达预期，研发不达预期。