2023 收入、归母净利同比下滑18%、43%

    　　公司公告2023 营收、归母净利、扣非净利103.2、13.5、12.6 亿元（-18%、-43%、-46% yoy）。1Q24 营收、归母净利、扣非净利25.2、3.0、2.9 亿元（-36%、-75%、-75% yoy），收入下滑主因去年同期呼吸线高基数及社会库存较高，利润端下滑幅度较大主因原材料上涨、收入结构及费用投放影响。

    　　我们预计2024-26 年归母净利15.5/18.3/21.6 亿元（+15%/+18%/18% yoy），给予2024 年PE 估值25 倍（Wind 一致预期可比公司均值21x，考虑到公司为创新中药研发龙头给予溢价），目标价23.18 元，维持“买入”评级。

    　　呼吸产品：调整有望逐步进入尾声

    　　2023 呼吸线收入33.1 亿元（-52% yoy），下滑主因高基数及社会库存影响；我们预计2024 年呼吸线收入有望达30~35 亿元：1）连花清瘟：我们估算1Q23~1Q24 连花清瘟收入20+/4/2+/1.4/5+亿元，伴随新冠变异株持续更迭流行、流感等呼吸道疾病高发，我们预计1Q24 纯销态势良好，渠道库存社会库存有望持续消化、2Q24 有望恢复良性水平，全年有望实现~30 亿元收入；2）我们估算2023 清咳收入超2 亿元：我们预计1H24 清咳着力去库存、3Q24 OTC 版有望上市，有望带动全年实现翻倍增长，清咳作为国谈、呼吸大病种、销售加持长期有望展望20~30 亿元销售。

    　　心脑产品：院端稳定修复，学术成果有望推动新一轮增长心脑产品2023 收入同比+13%至47.1 亿元，我们估算1Q24 收入15 亿元（+54% yoy）、主因去年同期低基数及营销发力，全年有望在学术成果及低基数效应带动下实现稳健增长：1）3Q23 院端处方略受政策环境影响、4Q23开始修复，1H24 预计公司着力营销升级、2H24 成效有望逐步显现；2）三大终端管理持续加强，通参芪渗透率近年持续提升（医院1H23 16.4% vs2020 15.8%，零售端2023 年6.1% vs 2020 年6.1%）；3）通心络显著改善STEMI 的研究成果，于10M23 发表在国际医学顶级杂志《JAMA》，后续多项心血管事件链论文待发表，有望持续推动学术营销及患者群体拓展。

    　　二线品种稳健增长，创新管线快速放量

    　　1）我们估算八子补肾2023 年收入过亿元，新装自5M23 启动销售，渠道拓展及学术成果有望推动24 年收入翻倍增长；2）新药解郁除烦（轻中度抑郁症）、益肾养心安神（失眠症）23 年持续推进入院（新增超400 家），我们估算23 年0.7 亿元收入，24 年有望翻番增长（计划新增500 家入院），长期看20~30 亿；10M23 通络明目胶囊获批，补充产品梯队；3）配方颗粒2023 收入~2 亿元，1Q24 预计0.8 亿元，我们预计全年有望超3 亿元。

    　　风险提示：产品销售不达预期，研发不达预期。