本报告导读：

    　　呼吸系统产品去库基本完成恢复增长，创新中药品种快速放量，业绩表现迎来拐点。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。调整2026-2027 年预测EPS 为0.92/1.06 元，新增2028 年预测EPS 为1.20 元，参考可比公司，同时考虑公司在中药、化药和生物药的创新研发布局丰富，未来三年有多个新品种有望获批上市，给予一定估值溢价，给予2026 年估值22X PE，对应目标价为20.34 元，维持增持评级。

    　　收入实现超20%的增长，盈利能力显著修复。2025 年公司实现营业收入78.31 亿元（+20.24%），归母净利润12.86 亿元（2024 年为-7.25亿元），扣非后归母净利润12.22 亿元（2024 年为-7.92 亿元），盈利能力显著修复，主要源于：1）受益于原材料价格下降及产品结构优化，医药制造毛利率同比增加14.13pcts 至64.36%；2）费用管控成效显著，销售、管理、研发费用分别同比下降15.87%、10.83%和13.10%；3）去年同期针对临近有效期存货计提了资产减值损失。

    　　2026Q1 公司实现营业收入24.40 亿元（+3.46%），归母净利润4.09亿元（+25.43%），扣非归母净利润4.07 亿元（+25.19%）。

    　　呼吸系统类产品恢复增长，创新中药品种快速放量。分产品来看，呼吸系统类实现收入20.17 亿元（+153.71%），毛利率为75. 16%（+32.19pcts），我们认为该领域产品已成功摆脱前期高基数和高库存影响，恢复常态化增长；心脑血管类实现收入39.56 亿元（+2.06%），毛利率为68.60%（+11.47pcts）；其他专利产品实现收入4.58 亿元（+40.58%），毛利率为67.59%（+12.17pcts）；其他类收入13.83 亿元（-8.28%），毛利率为35.41%（+0.22pcts）创新研发不断深入，多领域管线均有进展。2025 年公司研发投入7.88 亿元，占营收比重达10.07%。中药方面，25M1 用于治疗持续性变应性鼻炎的1.1 类创新中药芪防鼻通片获批上市并于年底纳入医保，小儿连花清感颗粒、芪桂络痹通片等多个1.1 类中药创新药及经典名方半夏白术天麻颗粒已申报上市，芪龙定喘片于26M3 获批临床。化药/生物药方面，公司首个1 类化药新药苯胺洛芬注射液于26M1 获批上市，治疗AML 的XY0206 片处于III 期临床阶段，治疗缺血性脑卒中的XY03 片处于处于 EOP II 沟通交流阶段。

    　　风险提示。核心产品销售不及预期的风险，创新研发不及预期的风险，集采降价的风险，行业竞争加剧的风险。