年报营业收入增9.51%，净利润增-27.31%

    公司发布2011年报，营业收入6.51亿元，同比增长9.51%，归属于上市公司股东净利润5398.8万元，同比增长-27.31%。EPS为0.65元。略低于公司此前业绩快报。公司分配预案为每10股转增10股，派发现金红利2元（含税）。

    营业利润的下滑以及营业外收入的减少是公司净利润下滑的主因 公司营业利润同比下滑15.50%，以烧石粉、液化气及人工价格上涨为代表的成本上升导致了公司毛利有所下滑，同期销售费用有所上升，导致营业利润的下降。公司2011年营业外收入较2010年减少约1300万，主要系搬迁补助等政府补助减少所致。两方面造成了公司净利润的下滑。

    一季报营业收入增-12.99%，净利润增-162.91%

    公司同时公布一季报，营业收入1.26亿元，同比增-12.99%；归属上市公司股东净利润-630.67万元，同比增-162.91%。EPS为-0.06元。一季度情况坏于我们的预计，营业成本和费用的提升加剧挤压利润空间，毛利率仅为22.53%，同比下滑8.24%；管理费用和销售费用均上升，其中销售费用上升30.37%。公司对上半年业绩预计为亏损0-500万元。

    特高压或助公司2012年实现业绩反弹

    公司作为瓷绝缘子龙头企业，在已招标的特高压直流线路“云广线”、“向上线”、“锦苏线”以及南网“两渡项目”中，均取得较高的市场占有率。特高压产品毛利率更高，且单笔订单通常过亿，可为公司利润带来较大弹性。2011年的“锦苏线”招标中，瓷绝缘子共招标约77万片，公司供货占比达到了67%，总订单额达到2.1亿；南网的两渡项目中，玻璃绝缘子使用量较大，瓷绝缘子仅占总数的约40%，但公司在瓷绝缘子中，中标率仍在50%以上。我们预计2012年交流项目中“淮南-浙江-上海”将开始招标；直流中“溪洛渡-浙西”、“哈密-郑州”有望通过核准，其中“哈密-郑州”主设备招标已经开始，两条直流线路至少一条的绝缘子招标应在2012年。由此我们估算，公司2012年特高压中标金额有望达到3.2亿左右。全年公司特高压收入保守估计有望确认2.5亿左右，较2011年特高压收入预计超出77%。若新招标直流线路也有收入在2011年确认，则最终数量将超出预计。

    特高压以外市场稳健但并不乐观

    在特高压之外，国内220KV-750KV等级电网市场以及海外市场是公司产品的主要市场。公司在国内方面，从2011年国网集中招标情况看，在500KV及以上瓷绝缘子方面，公司依然保持绝对优势地位，市场占有率达到53.16%；复合绝缘子方面，公司也在500KV以上等级取得突破，市场占有率达到了13.38%；由于集中招标范围向低电压等级扩大的原因，公司整体市场占有率略有下滑，综合来看与往年基本保持稳定。海外市场方面，公司有超过一半来自印度市场，2011年印度发电厂建设已经出现下滑趋势，预计2013年将传导至输变电领域，公司在海外市场的增长面临风险。

    估值和投资建议

    我们首次给予大连电瓷“中性”评级。预计2012-2014年EPS分别为0.72、0.81、0.84元，对应当前股价市盈率26.8、23.7、22.9倍。综合考虑特高压为公司带来的业绩弹性以及成本、费用上升带来的盈利能力恶化正负两方面因素，给予公司“中性”评级。