公司公布2022 年三季报：2022 前三季度营收 26.64 亿元/yoy+0.51%、归母净利润1752 万元/yoy-88.92%。分季度看，22Q1/Q2/Q3 营收分别同比+0.26%/+1.95%/-0.73%、归母净利分别为亏损/同比-80.23%/-87.25%。Q3 女装和医美业务受疫情影响下滑、童装业务保持增长、整体收入持平略降，利润下滑较多主因女装费用增加及新开医美机构亏损拖累整体业绩。

    服装业务： Q3 女装收入下滑幅度收窄、净利下滑较多，童装保持增长。1)女装：

    ①22Q3：收入3.5 亿元/yoy-7.9%，较22H1 降幅（-10.2%）收窄，主因6 月上海解封后疫情影响减弱；毛利率64.5%、较22H1 提升1.8pct；净利润1030 万元/yoy-73.7%、下滑较多主因21 年女装新开店租金和托管费支出较多。②22Q1-Q3：线上/自营/经销渠道收入分别占比27.3%/63.7%/9%，与上半年的26.3%/58.9%/14.9%相比线上和自营占比提升、经销占比下降，主因公司针对疫情不利影响加强了线上销售、Q3 自营好转。截至22Q3 末女装门店共614 家、较年初净关24 家、渠道进一步优化调整，公司预计Q4 净增5 家左右，23 年计划继续加强线上渠道、谨慎开店。

    2)童装：22Q3 童装收入2.2 亿元/yoy+15.4%、毛利率54.2%、净利润235 万元。童装收入主要来自韩国市场、随调整优化保持正增长。

    医美业务：Q3 收入略下滑，次新机构、新机构亏损拖累净利。1）22Q3：收入2.85亿元/yoy-1.9%，较22H1 增幅（+18.5%）转弱，主因7-9 月成都疫情管控导致医美机构闭店（公司旗下29 家医美机构中17 家位于成都、Q3 闭店时长13-47 天），目前已全部恢复正常运营。22Q3 医美毛利率50.6%、较22H1 提升1.8pct，净亏损773万元。2）22Q1-Q3：分事业部，米兰/晶肤/高一生收入分别同比+12%/+18%/-7%，毛利率分别同比+2pct/-6.4pct/-5.3pct 至50.6%/45.2% /47.5% ， 分别净亏损782/129/252 万元。分新老机构，老机构/次新机构/新机构收入分别为6.04/2.93/0.14亿元、分别同比-1%/+47%/+41%、净利润分别为3313/-3829/-648 万元，次新机构亏损对业绩拖累较大。昆明韩辰预计Q4 并表（预计22 年营收1.96 亿元/yoy+17.4%、净利润1482 万元/同比扭亏），并表后有助增厚医美利润。

    毛利率小幅提升、费用率上升较多，净利率较低。1）毛利率：22Q1-Q3 毛利率同比+1.04pct 至57.37%，其中22Q1/Q2/Q3 毛利率分别为58.29%/56.89%/56.92%，毛利率同比略有提升，主因女装售价提升。2）费用率：22 年Q1-Q3 期间费用率同比+5.88pct 至57.03%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.89/+1.09/+0.29/+0.6pct 至42.61%/8.95%/3.16% /2.3%，主因女装门店费用及新开医美机构费用支出较多。3）净利率：22Q1-Q3 归母净利率同比-5.31pct 至0.66%，单Q3 同比-6.57pct至0.97%，净利率水平较低。4）存货：截至22Q3 末存货12.2 亿元/yoy+15.61%，主因女装Q4 备货。5）现金流：22Q1-Q3 经营活动净现金流1.8 亿元/yoy-52.41%，主因终端销售疲软收到现金减少，截至22Q3 末账上资金4.25 亿元。

    盈利预测与投资评级：公司为国内高端女装及医美机构龙头，22Q3 收入端女装下滑幅度收窄、医美受成都疫情影响略下滑，净利端受女装费用增加及医美次新机构亏损拖累下滑较多。长期看公司持续扩大医美版图（通过医美产业基金孵化医美机构、适时纳入上市公司体内），今年收购昆明韩辰已于10 月通过股东大会决议、预计Q4 并表、并表后有利于加大公司医美业务协同、改善财务状况。期待随疫情影响减弱及医美新机构培育成熟、盈利水平逐步提升。考虑Q3 局部疫情影响，我们将22-24 年归母净利润从1.22/2.31/2.99 亿元下调至0.63/1.61/2.64 亿元，EPS 分别为0.14/0.36/0.60 元/股，对应PE 为 132/52/32X，维持“增持”评级。

    风险提示：疫情反复，医美新机构孵化进度不及预期。