投资要点
公司公布2022 年报及23 年一季报预告：1）22 年：收入38.78 亿元/yoy+1.19%、归母净利润1607.59 万元/yoy-90.73%，收入持平略增来自女装收入下滑、医美+童装收入增长共同贡献，净利下滑较多主因疫情导致女装盈利承压+医美机构盈利下滑。22 年毛利率同比+0.5pct 至57.51%，期间费用率同比+3.6pct 至56.3%，结合资产减值损失3100 万元，归母净利率同比-4.1pct 至0.4%。2）23Q1：公司预计23Q1归母净利润3500-5250 万元，较追溯调整后的22Q1 归母净利润9.25 万元大幅增长（300 倍+），主因23Q1 随疫情放开女装和医美业务快速复苏、同时参股公司北京朗姿韩亚资管（持股29.23%）前期投资项目实现IPO、公允价值增幅较大。
女装业务：22 年受疫情影响收入下滑、线上保持快增，盈利及库存承压。22 年女装收入15.35 亿元/yoy-9.3%，占比40%。1）分品牌看：22 年朗姿/莱茵品牌收入分别同比-11.1%/-2.5%、分别占女装的71%/19%，受疫情影响收入均下滑。2）分渠道看：22 年线上/自营/经销收入分别同比+52%/-22%/-34%、分别占女装业务的33%/57%/ 10%，线下受疫情冲击较大，各品牌加速向新零售转型、线上收入保持快增。截至22 年底女装门店612 家、净关26 家（自营-26&经销-9&线上+9 家）。3）毛利率略升，营业利润承压，库存压力加大：22 年女装毛利率同比+1.9pct 至62.94%，我们判断主因当季新品销售占比提升；营业利润率同比下滑10.5pct 至-2.5%，疫情下费用率升高、营业利润转负；截至22 年末女装库存7.9 亿元/yoy+19.1%、存货周转天数同比+122 天至455 天，疫情致存货周转放缓，库存压力提升可能对23 年女装毛利率形成一定压力。
医美业务：22 年收入保持增长，老机构盈利下滑拖累业绩。22 年医美收入14.06亿元/yoy+9.3%，占比37%。1）分品牌看：22 年米兰柏羽/晶肤医美/高一生/昆明韩辰收入分别同比+11.3%/+14.7%/-16.5%/+17.1% 、分别占医美业务的56%/21%/10%/14%，截至22 年末医美机构数分别为4/23/2/1 家，米兰柏羽、高一生机构数持平、晶肤医美净增1 家、昆明韩辰新增并表增厚营收。2）分机构类型看：22 年老机构/次新机构/新设机构收入分别同比+12.6%/+66.8%/-99.6%、分别占医美业务的65.66%/34.29%/0.05%，老机构收入下滑较多主因疫情拖累。3）毛利率：
22 年医美毛利率同比-2.05pct 至49.54%，主因低毛利非手术类收入占比提升（同比+6.5pct 至79%）。4）净利：22 年医美业务盈利211 万元/yoy-89%、净利率-1.3pct至0.15%，老机构/次新机构/新设机构净利率分别为5%/-8.6%/-377.7%，分别盈利4606 万元/亏损4141 万元/亏损252 万元、同比减少盈利6199 万元/减亏1916 万元/减亏2623 万元，疫情下老机构盈利下滑对业绩形成较大拖累。23 年医美业务有望迎来快速复苏，但3 月新开深圳米兰柏羽新院可能对盈利有所拖累。
童装业务：22 年收入增长、毛利率提升、库存优化。22 年童装收入8.78 亿元/yoy+7.55%，占比23%。1）分品牌：主要品牌Agabang/ Ettoi 收入分别同比+18.8%/+6.7%、分别占童装的55%/34%。截至22 年末童装门店535 家（韩国495家+国内40 家）、较21 年末净减少12 家（韩国-20&国内+8 家）。2）毛利率：22年童装毛利率60.52%/yoy+4.85pct，主因童装供应链及经销商体系持续优化。3）库存：截至22 年末库存3.1 亿元/yoy-8.8%，存货周转天数同比-57 天至266 天。随童装整合优化、毛利率提升、库存周转有所加快。
盈利预测与投资评级：公司为国内高端女装及医美机构龙头，22 年收入在女装下滑、医美+童装增长共同作用下持平略升，净利在女装营业利润亏损、医美盈利大减影响下下滑较多。23Q1 随疫情放开女装及医美业务快速复苏、叠加投资项目上市产生公允价值收益，归母净利润同比大增。23 年全年来看，受益消费场景修复，女装业务有望持续修复、医美机构盈利将大幅改善、童装净利率有望进一步改善优化。
考虑23Q1 业绩大超预期，我们将23-24 年归母净利从1.6/2.6 亿元调整至1.7/2.6 亿元、新增25 年预测值3.2 亿元，对应23-25 年PE64/42/35X，维持“增持”评级。
风险提示：疫情反复、消费低迷、医美安全事故等。