投资要点

    业绩回顾

    2023Q1：公司归母净利3500-5250 万元（去年同期9.25 万）；扣非归母净利3400-5100 万元（去年同期75 万）；其中，医美、服装业务均实现盈利，去年同期利润已考虑昆明韩辰追溯全年业绩影响。利润端修复主要系1）疫后医美、服装消费复苏；2）公司持股29.23%的韩亚资管前期投资项目实现ipo，公允价值增幅较大。

    2022 年：若考虑昆明韩辰追溯影响，22 年收入38.8 亿（同口径同比+1%），归母净利1608 万（同口径同比-91%），扣非归母净利111 万（同口径同比-99%）。业绩下降主要系疫情影响线下机构展业与客流量、21 年多家女装/医美新店孵化及医美机构处于爬坡期，营销费用大幅提升。

    2022 年业务拆分：22 年收入39 亿=36%医美+40%女装+23%童装；其中婴童业务为利润主要来源，女装和医美微利。

    女装：收入15.4 亿（同比-9%），主要系疫情影响供需下降。

    婴童：收入8.8 亿（同比+8%），公司持股韩国阿卡邦，预计贡献归母净利1435万。

    医美：收入14.1 亿，净利润211 万元。若剔除昆明韩辰并表影响（预计全年收入贡献1.95 亿，归母净利1110 万），对应内生收入12.1 亿（同比+8%），利润端仍有亏损，主要系疫情影响营业叠加新机构孵化增加费用。

    从收入端看，前5 大机构分别为四川米兰/昆明韩辰/成都高新/陕西高一生/西安米兰，收入为4.86/1.95/1.48/1.29/1.25 亿，同比+5%/+17%/+83%/-11%/-8%。从利润端看，影响较大的单体机构有四川米兰/四川晶肤/昆明韩辰，归母净利约为4452/1125/1110 万（按持股100%/100%/75%计算）；深圳米兰/成都高新归母净利为-1037/-3312 万（按持股46%/85%计算）。

    盈利分析：22 年毛利率维持稳定，但疫情影响规模效应+费用较为刚性，净利率下降

    2022 年：毛利率57.5%（同比+0.5pcts），净利率0.9%（同比-5.3pcts）；销售/管理/研发/财务费用率分别为42.4%/8.5%/3%/2.3%，同比+2.5pcts/+0.8 pcts /-0.1 pcts/+0.6pcts。

    拓店重启+内生修复+外延推进，医美终端连锁龙头边际向好。朗姿医美已开启体内+体外双轨发展模式，内外“一体化”下，未来规模化优势凸显。

    拓店重启：1）23Q1 疫后恢复良好，今年晶肤有望恢复拓店节奏（参考21 年晶肤新增9 家）。2）深圳米兰综合医院3 月已开业，预计规模和爬坡速度对标高新米兰（高新米兰营业第一年收入约8000 万，净利润约-5000 万）。

    内生修复：1）随着春夏季来临和线下出行恢复，终端机构近期客流情况良好，疫情影响逐步消化，预计四川米兰、高新米兰、四川晶肤、高一生等核心机构盈利情况有望改善（提升老客占比、精细化运营、高毛利产品矩阵）。2）多家前年及去年新开的晶肤小店有望于今年扭亏。3）自营芙妮薇玻尿酸院内销售亮眼，有望持续降本增效，优化收入结构。

    外延推进：当前体外基金规模达27.56 亿，储备多家潜力医美机构，有望持续跑马圈地，去年已实现首家体外机构并表。

    盈利预测与估值

    我们认为公司医美发展迅速，今年随着疫后修复，预计服装及医美业务均有较大业绩弹性。预计公司23-25 年实现营业收入46/53/61 亿元，同比+18%/16%/14%；实现归母净利润1.7/2.6/3.3 亿元，同比+956%/+52%/+29%。当前市值对应PE 分别为74/49/38 倍。朗姿旗下医美资产优质，在 A 股具有稀缺性，考虑估值和成长性，维持“增持”评级。

    风险提示：拓店节奏不及预期、新机构孵化不及预期、市场竞争加剧的风险