投资要点

    事件：朗姿医管拟收购武汉五洲、武汉韩辰。

    据公司公告，朗姿全资子公司朗姿医管（医美业务主体）与芜湖博辰八号（此前设立的并购基金之一）、自然人卓淑英、平潭亦阳卓氏投资签署股权转让协议。

    朗姿医管拟现金收购武汉五洲90%的股份+武汉韩辰70%的股份。

    武汉五洲：成立于17 年，营业面积8339 平米，下设整形外科、微创美容、美容皮肤科、植发科、口腔科等科室，共19 间酒店标准装修病房+8 间手术室。22 年/23Q1 收入1.81 亿/5926 万，净利润356/549 万，净利率2%/9.3%。22 年坪效2.18 万/㎡。

    武汉韩辰：成立于15 年，营业面积4800 平米，下设整形外科、微创美容科、美容皮肤科，共有8 间酒店标准装修病房+6 间手术室。22 年/23Q1 收入7803/2853 万，净利润375/294 万，净利率4.8%/10.3%，22 年坪效1.63 万/㎡。

    两家机构收购对价符合预期，对应23 年1.1-1.2PS，11-16X PE。按收购价格看，公司合计支付3.24 亿，其中武汉五洲2.5 亿，以23 年业绩预期计算（收入/净利润2.3 亿/1710 万），对应收购PS 1.2X、PE 16X；武汉韩辰0.71 亿，以23 年业绩预期计算（收入/净利润9225/907 万），收购对应1.1X PS、11X PE。此前公司收购昆明韩辰（22 年9 月公告），以22 年业绩预期计算对应收购PE 为14.2 倍、PS为1.1 倍，本次收购与此前收购对价较为一致。

    本次收购仍属“体外并购基金孵化-实现盈利后转体内”的模式，落地后有望直接增厚当年业绩。

    一方面，实际收购出资预计不到2 亿。朗姿医管合计需支付3.24 亿，其中向博辰八号支付2.8 亿+向卓淑英支付2809 万+向平潭卓氏支付1404 万。博辰八号为朗姿医美并购基金之一，成立于21 年3 月，规模2.51 亿，其中朗姿出资49.8%，韩亚资管（朗姿持股29.23%）出资0.4%。考虑到博辰八号朗姿出资占比近50%，预计此次收购朗姿实际出资不到2 亿。

    另一方面，本次收购标的均已实现盈利，23 年有望带来超2000 万的利润增量。

    历史业绩：22 年两家机构合计收入2.59 亿，净利润731 万，净利率2.8%23-25 年业绩展望：预计23 年两家机构合计收入3.2 亿，扣非归母净利0.22 亿1）收入端：两家机构预计合计贡献3.2/3.7/4.0 亿元。

    2）扣非净利润（不考虑并表时间）：以业绩承诺下限计算，两家机构预计合计贡献2617/3139/3579 万；

    3）扣非归母净利润（不考虑并表时间）：若考虑公司持股武汉五洲90%股份+武汉韩辰70%的股权，预计两家机构合计贡献扣非归母净利润2174/2626/2998 万。

    体内+体外双轨并行，深耕西南+全国扩张有序进行。

    体内经营向好，利润逐渐释放。23Q1 公司医美收入4.6 亿（同比+31%），贡献归母净利润2778 万（同比+633%）。1）老店、次新店疫后修复良好，23Q1 老店收入/净利润3.15 亿/2250 万，同比+26%/189%；次新店收入/净利润1.52 亿/252 万，同比+37%/118%。其中，旗舰店四川米兰量价双升，收入1.64亿（同比+20%）超预期。2）前年-去年新开10 家晶肤小店大多有望于今年扭亏。3）自营的中高端产品芙妮薇玻尿酸院内销售亮眼，有望持续降本增效，优化收入结构。

    体外多家优质医美机构储备中，覆盖北京、杭州、南京、湖南、郑州等地。当前朗姿体外共设立6 支并购基金，规模达27.6 亿，据爱企查，目前朗姿旗下并购基金仍有7 家左右优质医美机构储备，覆盖北京、杭州、南京、湖南、郑州等地。

    盈利预测与估值

    我们认为公司医美发展迅速，今年随着疫后修复，预计服装及医美业务均有较大业绩弹性。考虑到当前并购尚未落地，暂不调整盈利预测。预计公司23-25 年实 现营业收入46/53/61 亿元，同比+18%/16%/14%；实现归母净利润1.8/2.6/3.3 亿元，同比+1012%/+46%/+28%。当前市值对应PE 分别为57/39/31 倍。朗姿旗下医美资产优质，在 A 股具有稀缺性，考虑估值和成长性，维持“增持”评级。

    风险提示：拓店节奏不及预期、新机构孵化不及预期、市场竞争加剧的风险