公司2023 年实现归母净利润2.25 亿元（+953%），符合预期公司发布年报：2023 年实现营收51.45 亿元（同比+24.4%，下同）、归母净利润2.25 亿元（+953.4%），符合预期。考虑行业竞争激烈，我们下调2024-2025 年并新增2026 年盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润为3.16（-0.04）/3.89（-0.21）/4.65 亿元，对应EPS 为0.71（-0.01）/0.88（-0.05）/1.05 元，当前股价对应PE 为22.8/18.5/15.5 倍。我们认为，公司是区域医美机构龙头，外延并购进程不断推进，全国化布局持续加速，估值合理，维持“买入”评级。

    　　医美业务增长良好，定制化产品+规模效应驱动盈利能力提升医美：2023 年实现营收21.27 亿元（+27.8%）、毛利率53.2%（+3.3pct）；分类型看，手术/非手术类项目分别实现营收3.47 亿元（-3.0%）/17.80 亿元（+36.2%），毛利率分别为48.3%（-4.3pct）/54.1%（+5.0pct），定制化产品+规模效应驱动非手术类项目毛利率提升；分品牌看，米兰柏羽/高一生/晶肤/韩辰/五洲分别实现营收10.11/1.52/4.05/3.41/2.18 亿元，同比+29.2%/+27.6%/+30.8%/+24.8%/+20.6%，均增长良好。女装：营收19.84 亿元（+29.3%）、毛利率60.2%（-2.8pct），公司持续发力电商，线上占比进一步提升至37.3%（+4.1pct）。婴童：营收9.75 亿元（+11.1%）、毛利率60.7%（+0.2pct），其中高端童装“爱多娃”表现较好。费用方面，全年销售/管理/财务/研发费用率分别为41.2%/8.1%/1.9%/1.7%，同比分别-1.1pct/-0.4pct/-0.9pct/-0.6pct，降本增效成果显现。

    　　坚定推进构建“泛时尚产业互联生态圈”，“内生+外延”驱动医美版图扩张女装&婴童：随着全渠道销售网络进一步完善，女装板块有望延续稳健增长；婴童板块持续发力优化运营效率，国内外市占率提升可期。医美：外延方面，公司2024 年3 月完成郑州集美控股收购进一步扩充业务规模；内生方面，公司将回归医疗底层逻辑以求实现医美服务真正价值。我们认为，公司全国化医美连锁雏形已现（截至2024 年3 月共39 家，分布于10 个城市），有望实现长期成长。

    　　风险提示：拓店不及预期、人力资源流失、竞争加剧、医疗事故、消费疲软。