投资要点：

    　　公司发布25 年报，业绩符合市场预期。1）25 年营收60.03 亿元，同比增长2.85%；归母净利润9.99 亿元，同比增长283.41%；扣非归母净利润2.69 亿元，同比增长23.77%。归母与扣非差异主要来自处置长期资产形成的损益。2）25Q4 营收16.75 亿元，同比增长8.26%；归母净利润1057.85 万元，同比下滑78.36%；扣非归母净利润9709.86 万元，同比增长155.59%（25Q4 业绩暂不考虑财务追溯）。3）向全体股东每10 股派发现金红利12 元（含税）。

    　　25 年毛利率持续提升，三项费用率整体稳中有升。25 年公司毛利率上升0.8pct 至59.65%，受非经常性损益影响，净利率大幅提升12.25pct 至17.44%。销售/管理/研发费用率分别同比+0.16/-0.56/-0.19%至40.59%/8.37%/1.72%。

    　　医美体外并入与轻医美机构带动增长，女装与童装业务重启正增长。分业务来看，25 年1）时尚女装营收19.99 亿元（同比+3.85%），占比33.3%，毛利率64.63%；2）医美营收30.26亿元（同比+3.27%），占比50.41%，毛利率55.80%，其中旗舰机构米兰柏羽营收持续增长；3）绿色婴童营收9.36 亿元（同比+1.53%），占比15.59%，毛利率61.84%。

    　　降本增效与收购孵化并行，打造国内医美连锁旗舰。1)公司持续强化与上游知名供应商的合作模式，促进产研协同能力，提升产品研发品质，并基于回归医疗、解决问题的底层逻辑，坚持推进管理和技术上的变革。2)在战略发展层面，公司为紧紧抓住行业发展的机遇，推动实现公司医美业务快速发展的战略目标，先后参与设立了七支医美并购基金，基金整体规模可达28.37 亿元。公司前期通过基金的专业化收购和孵化医美标的，有利于公司未来医美业务规模的持续提升。

    　　公司由时尚女装+绿色婴童+医疗美容三驾马车驱动，未来通过自建+并购方式持续布局。目前医美机构竞争格局分散，未来有望向龙头集中，公司通过内生和外延以连锁化和品牌化推进1+N 策略布局。根据公司25 年财报，在不考虑26 年及后续投资收益带来的非经常性损益的基础上，小幅下调 26-27 年盈利预测并新增28 年盈利预测，预计26-28 年归母净利润为3.13/3.52/4.00 亿元（原26-27 年盈利预测为3.61/3.98 亿元），对应PE 为23/21/18倍。考虑到华熙生物、爱美客、歌力思、地素时尚4 家可比公司26 年估值，维持“增持”评级。

    　　风险提示：消费不及预期；市场需求变动；行业竞争加剧；原材料价格上涨；优势平台流量下滑；医药监管趋严；新品表现不及预期。