3Q21 业绩低于我们预期

    公司公布3Q21 业绩：营业收入18.8 亿元，同比-4.1%，归母净利润0.45亿元，同比-74.7%。对应1-3Q21 收入58.2 亿元，同比+22.6%；归母净利润3.11 亿元，同比-4.8%。国内疫情防控、海运瓶颈对业务有明显负面影响。

    收入单季同比下滑：1）2Q21 公司收入同比+5.9%，显著放缓；3Q21 收入同比-4.1%，2Q20 以来的增长态势被打断。2）奥佳华以出口业务为主，1H21外销收入占比77%，美国和欧洲为主要市场。近期美国和欧洲市场海运瓶颈突出，海运费高，我们预计对奥佳华外销业务造成较大负面影响。3）8 月全国部分地区疫情防控加强，对奥佳华线下销售有负面影响；9 月厦门疫情防控，影响公司总部部分工厂生产、发货。4）3Q21 末，公司存货余额同比+60.6%，部分原因是未顺利发货。

    成本压力凸显，盈利大幅低于预期：1）原材料价格上涨以及海运费上涨为公司带来较大的成本压力。1Q/2Q/3Q21 公司毛利率分别同比-1.3/-6.5/-8.9ppt，3Q21 毛利率为27%，为近五年来历史最低，导致3Q21 公司归母净利率同比大幅下滑6.7ppt 至2.4%。2）3Q21 公司销售/管理/研发/财务费用率同比+1.9/持平/+1.0/-3.0ppt，期间费用率整体变动不大。3）1-3Q21 公司经营性现金流净流出3.6 亿元，主要由于加大原材料采购并提前支付货款以应对原材料价格上涨压力。

    发展趋势

    公司历史上在经济不景气、出口不景气时期盈利下滑较大，但都能保持业务的健康发展趋势和行业地位。3Q21 中国社零低于预期，中国出口增速也开始放慢，且面临海运费高、海运瓶颈问题，在此背景下公司业绩出现大幅下滑。考虑到公司保持了按摩椅龙头地位，未来宏观环境恢复正常，我们预计公司盈利能力也将恢复正常。

    盈利预测与估值

    由于海运瓶颈、疫情反复以及原材料成本上涨的负面影响，我们下调2021/2022 年净利润36.0%/32.4%至4.24 亿元/5.61 亿元。当前股价对应2021/2022 年18.5 倍/14.0 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于上述负面影响，我们下调目标价21.8%至16.81 元，对应25.0 倍2021 年市盈率和18.9 倍2022 年市盈率，较当前股价有34.9%的上行空间。

    风险

    海运瓶颈风险；原材料价格上涨风险；市场需求波动风险。