4Q22 业绩符合市场预期，1Q23 业绩低于我们预期公司公布业绩：1）2022 年公司收入60.24 亿元，同比-24%；归母净利润1.02 亿元，同比-78%；2）对应4Q22 收入13.28 亿元，同比-37%；归母净利润3357 万元，同比-78%；3）1Q23 收入11.83 亿元，同比-25%；归母净利润1916 万元，同比-31%。4）年末分红0.3 元/股，对应现金分红率183%。公司4Q22 业绩符合市场预期，1Q23 业绩低于我们预期，主要是收入端恢复程度较慢。

    　　期待经济改善带动需求回暖：1）公司作为全球按摩椅和按摩小电器龙头，业务地域布局广泛。但2022 年受全球经济不景气及国内疫情影响，国内、国外收入分别同比-25%、-23%，均呈现下滑态势。2）2022 年公司按摩保健业务收入同比-19%至44.4 亿元，占收入比重达74%，主业占比进一步提升。其中国内品牌业务2022 年下滑较多，国际“OGAWA”品牌收入同比基本持平，主要是东南亚地区2022 年疫情影响已经淡化。我们预计随着2023 年中国线下客流恢复，公司国内业务表现有望改善。3）1Q23 公司收入的同比降幅环比有小幅缩窄，但复苏趋势不强。

    　　财务分析：1）2022 年公司毛利率同比+2.37ppt 至32.2%，主要受益原材料价格同比下降以及人民币贬值。2）2022 年公司销售/管理/研发费用率分别同比+3.57/+0.69/+0.44ppt，期间费用率同比均有提升主要是收入下滑所致。3）2022 年公司产生汇兑收益1.57 亿元，同时套保带来公允价值变动损失和投资损失7216 万元。综合影响下，2022 年公司归母净利率同比-4.09ppt 至1.7%。4）1Q23 毛利率同比+11.0ppt 至39.9%，多数被期间费用率同比提升所抵消，归母净利率同比-0.1ppt 至1.6%。如果剔除套保带来的收益，我们测算1Q23 公司归母净利率约为0.4%，相比1Q22 +1.3ppt左右（同口径下）。

    　　发展趋势

    　　近年来，伴随疫情反复和全球经济波动的影响，公司业绩波动较大，公司自身在按摩器具行业的制造能力和全球化的品牌运营能力依然位居领先地位。

    　　我们长期看好按摩椅行业渗透率提升，期待2023 年经营环境改善带动主业收入企稳回升。

    　　盈利预测与估值

    　　由于1Q23 收入恢复低于预期，我们下调2023 年净利润14.6%至3.98 亿元，引入2024 年净利润4.46 亿元。当前股价对应2023/2024 年12.3 倍/11.0 倍市盈率。由于跨年估值切换，我们维持跑赢行业评级和10.46 元目标价，对应2023/2024 年16.4 倍/14.6 倍市盈率，上行空间33.3%。

    　　风险

    　　市场需求波动风险；全球经济波动风险；市场竞争加剧风险。