由于大客户的突发情况，导致2017 年利润下滑

    2017 年公司实现营业收入14.4 亿元（YoY+7.3%），归母净利1.1 亿元（YoY-7.8%），毛利率32.9%（YoY-2.8pct），净利率7.6%（YoY-1.3pct）。Q4 单季营业收入4.6 亿元（YoY+4.5%），归母净利365 万元（YoY-89.4%），毛利率25.2%（YoY-9.3pct），净利率0.8%（YoY-7.1pct）。业绩略低于业绩快报。

    业绩增速大幅下滑的主要原因：1）2017Q4 大客户YETI 采用进料加工出口模式，收入、毛利率较OEM 方式均大幅度下降；2）国内市场加大促销力度、清理部分老品，导致毛利率下降；3）财务费用增加：贷款利息支出同比增加422 万元，人民币升值造成汇兑亏损1606 万（去年同期汇兑收益756 万）。

    外销增速大幅放缓，2018Q2 有可能逐步恢复

    分地区，2017 年内销收入4.7 亿元，同比增长26%，外销收入9.5 亿元，同比下滑0.05%。外销增速大幅放缓。YETI 进料加工订单到2018 年1 季度末执行完毕，预计公司业绩有可能在2018Q2 开始逐步恢复。

    短期业绩承压，期待业绩逐步改善

    短期业绩承压，长期来看，我们认为，公司有可能恢复增长，主要原因：1）外销：公司持续推进大客户战略、努力开发新客户，外销市场有望恢复平稳增长；2）内销：管理层调整后，哈尔斯有望利用其龙头优势，持续提升市场份额，高端户外定位的“SIGG”品牌、中端定位的“HAERS”品牌、青春时尚定位的“NONOO”品牌等多品牌战略，广泛覆盖各消费人群；3）由于人民币升值对2017 年公司业绩造成较大影响，但随着2018 年公司新订单价格上调，公司盈利能力有望恢复，同时子公司步入良性发展，未来亏损将逐步减少。

    投资建议

    我们预计2018-20 年归母净利分别为1.3、1.5、1.8 亿元，同比增长16%、21%、20%，最新收盘价对应2018 年22.5xPE。由于公司短期业绩承压，下调至“谨慎增持”评级。

    风险提示：汇率大幅波动；原材料价格大幅上涨；子公司继续大幅亏