事件：完美世界发布2021 年半年报，报告期内公司实现营业总收入42.07 亿，同比下滑18.22%，归母净利润为2.58 亿，同比下滑79.72%，扣非后归母净利润为0.38 亿，同比下滑96.68%，经营活动产生的现金流净额3.26 亿，同比下滑84.7%。2021 年二季度单季实现营业收入19.76 亿，同比下滑23.1%，环比下滑11.4%，归母净利润为-2.07亿，扣非后归母净利润-2.8 亿。

    　　移动游戏业务下滑导致公司整体收入同比明显下降。2021 年上半年公司游戏业务收入为34.1 亿，同比下滑21.75%，其中移动游戏收入为18.04 亿，同比下滑38.08%，PC端网络游戏收入为13.38 亿，同比增长7.32%，主机游戏收入1.83 亿，同比增长3.2%。

    　　移动游戏收入明显下滑的原因有3 点：1）去年同期由于疫情影响相对高基数；2）公司存量老游戏流水下滑；3）新上线游戏均在2021 二季度中后期，收入有部分递延。

    　　海外项目关停产生一次性损失，影响净利润水平。2021 上半年公司游戏业务实际实现净利润为2.23 亿，同比下滑80.71%，下滑原因有两方面：1）公司关停部分表现不达预期的海外游戏项目，项目前期研发支出、关停过程中的充值返还、人员优化支出、与相关合作方的协议安排等在报告期内产生一次性亏损约2.7 亿；2）存量游戏下滑+新游戏2021 上半年贡献有限。

    　　影视业务贯彻清库存策略，上半年收入较去年同期略有下降。2021 上半年公影视收入为7.29 亿，同比下滑7.14%，公司资产负债表端存货截至二季度末为7.95 亿，同比下降46%，去库存成效显著。

    　　自发游戏增加，收入递延，整体费用率提升。1）销售费用率：2021 上半年为21.48%，较去年同期增加6.93 个百分点，增长主要由于新游戏买量、推广支出增加；2）管理费用率：2021 上半年为28.23%，较去年同期增加5.65 个百分点；3）研发费用率：2021上半年为20.02%，较去年同期增加3.92 个百分点。

    　　公司正在经历产品更新换代，内容端布局优势将逐步显现。《梦幻新诛仙》上线后表现较为出色，且公司在广告投放侧也遵循用产品吸量为主的原则，控制买量费用，品效合一的模式，《幻塔》结束新一轮测试，作为公司首款新废土风开放世界MMO 产品，未上线就获得了大量关注。

    　　盈利预测与估值：我们维持此前预测，预计公司2021~2022 年实现收入97.16 亿、125.

    　　98 亿，同比增长-5.0%、29.7%，实现归母净利润14.84 亿、23.85 亿，同比增长-4.2%、60.7%，当前市值对应2021 与2022 年PE 为20x 和12x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）游戏延期上线风险；2）上线不达预期风险。