游戏研发支出领先同行：公司游戏业务拥有20 余个具有独立开发能力的研发团队，公司也在技术、美术、测评、流程管理等方面为游戏开发提供强大的平台支持，保证完美世界维持其研发优势。2020 年，完美世界研发支出15.89 亿元，占营业收入15.54%；研发人员共3739 人，占员工总数66%，均为A 股游戏公司中上游水平，为公司引擎技术领先打下坚实基础。

    　　积极布局创新品类：公司优势领域为MMO 类端游与手游，现已发布了多款二次元、女性向、回合制游戏：《幻塔》、《战神遗迹》、《梦间集》。

    　　《幻塔》加入二次元元素，吸引Z 世代玩家；《战神遗迹》加入回合制元素，“轻操作+社交模式”增强玩家的游戏粘性；《梦间集》定位为女性向游戏。2021 年4 月，完美世界战略发布会一次性公开近30 款新品及IP，超过半数为细分赛道的创意类新品，坚守经典方向的新品也展现出高品质、次世代、跨平台、全球化的特点。

    　　UE4 引擎应用行业领先：公司是国内最早自主研发3D 引擎的游戏公司，自研产品占比超过95%，形成了深厚的核心技术积累及扎实的底层基础建设。在前沿技术应用上公司大胆尝试，近年来在游戏研发中成功应用了“可交互特效系统”、“3A 级面部”、“次时代风场”、“超拟真材质”等前沿技术，随着引擎迭代升级以及玩家对画面品质要求不断提升，公司导入UE4 引擎开发游戏。UE4 引擎可以搭建极真实的虚拟世界，成本高、难度大，但是研发出的游戏在画面品质方面极具竞争力。完美世界目前使用UE4 开发了《幻塔》、《梦幻新诛仙》、《新笑傲江湖》、《新神魔大陆》、《战神遗迹》等游戏，储备游戏包括新《诛仙世界》、《逐光之旅》等，作品数量与质量均远超A 股其他游戏公司。

    　　长线运营优秀，买量差距适量补齐：公司游戏以自研自发为主，运营部门与研发部门保持高效沟通，多款MMO 类游戏长线化运营能力优秀，历史运营数据也有助于团队运营新游戏，进而保证运营策略精准发挥游戏优势，游戏生命力较强。完美世界买量策略风格相对温和，在适量补齐买量差距的基础上控制成本，IP 基础较差的游戏买量支出也不超过总流水30%。

    　　《梦幻新诛仙》“MMO+回合制”，IP 价值与品牌口碑双重提升：《梦幻新诛仙》6 月25 日上线，上线次日即位列国内iOS 游戏免费榜第1 名，上线第三日即进入国内iOS 游戏畅销榜前5，上线首月累计流水超过5亿元，次月流水4 亿元，上线至今稳居畅销榜前列，表现相当稳定，未来流水表现依旧向好。与完美世界游戏以往重度氪金的特点相比，《梦幻新诛仙》等后续新游开启“平民化”路线，对微氪玩家、零氪玩家较为友好，玩家可以选择爆肝换取氪金体验，有助于增加游戏流量，提升口碑，进而保证游戏的长线运营，实现了IP 价值与品牌口碑的双重提升。

    　　《幻塔》“MMO+二次元废土轻科幻”，三测反馈亮眼：即将正式推出二次元作品《幻塔》，目前TapTap 预约人数已经突破107 万，评分6.4。

    　　《幻塔》使用UE4 引擎开发，在MMO 的基础上融合开放世界和动作游戏元素，社交属性较强的特点使《幻塔》与《原神》在品类有较大不同，在Z 世代玩家群体中热度较高。2021 年7 月《幻塔》三测，留存率达到20%-30%，反映出玩家认可度较高，根据玩家反馈，工作室积极响应并删除玩家颇有微词的神格系统与源器系统，两个重大氪金点的调整迅速拉升玩家对《幻塔》好感度。

    　　我们预计公司2021-2023 年实现营业收入114.9/139.9/167.2 亿元，同比增幅12.4%/21.7%/19.5%，归母净利润17.6/23.4/27.1 亿元，同比增幅13.5%/33.3%/15.7%，对应EPS 为0.8/1.1/1.3 元，PE 为17.5x/13.2x/11.4x。

    　　维持“买入”建议。

    　　风险提示：宏观环境剧烈变化；国内外监管趋势变化；新游项目推进不及预期；影视项目参演人员道德风险；