3Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q23 业绩：收入17.3 亿元，同比下降2.9%，环比下降32.1%；归母净利润2.35 亿元，同比下降22.9%，环比增长69.4%，基本符合我们此前预期（2.30 亿元）。

    　　发展趋势

    　　收入同比平稳，《天龙2》部分流水在三季度内实现递延确认。公司3Q23 收入同降2.9%。游戏方面，我们认为尽管老游戏受生命周期及外部新游上线挤压影响，流水同比下滑，但《天龙八部2》（2Q23 上线新游）于3Q23 实现流水递延确认，同时亦有《幻塔》主机版上线的流水贡献（我们估计季度内累计流水在大几千万元量级），综合影响使得收入端表现相对稳定。影视方面，公司三季度确认剧集体量及数量均相对弱于二季度，故我们估计影视业务收入环比有所回落。

    　　买量投入大幅缩减驱动利润释放。公司3Q23 销售费率同/环降3.6/7.7ppt 至12.7%，我们认为公司当前在适合买量的MMO 产品上的投放策略重视ROI转化，集中于新游上线初期进行投放，故在3Q23 降低买量规模，实现利润释放。3Q23 研发费用同比微降8.4%、环比微增4.0%至5.28 亿元，我们认为公司仍保持稳健持续的研发投入。

    　　新游测试持续推进，部分产品或有望于明年上线。我们建议重点关注：1）《女神异闻录》测试进程（已有版号，8 月18 日中国大陆地区二测、中国港澳台地区首测；二测用户反馈较好且IP 吸引力强，我们判断明年初或有望进行三测）；2）《一拳超人：世界》（10 月海外首测）；3）《淡墨水云乡》（已有版号，10 月10~17 日中国大陆地区首测，我们判断有望于明年初进行新一轮测试，产品偏轻量级但玩法风格等具备一定独特性）；4）端游方面关注《诛仙世界》（根据产品披露，10 月末进行品质汇报分享，今年末进行压轴测试）、《PerfectNew World》（根据团队披露将在今年11 月于海外区域二测）等。我们认为若测试顺利，多款产品有望于明年上线。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到新游上线大多集中于明年，我们下调2023/2024 年9%/10%归母净利润至8.54 亿元/13.56 亿元。当前股价对应27 倍/17 倍2023/2024 年市盈率。

    　　维持跑赢行业评级，由于盈利预测调整，下调目标价10%至15.4 元，对应2024 年22 倍市盈率，较当前股价有28%的上行空间。

    　　风险

    　　版号申请及游戏上线进度低于预期，行业监管风险，影视业务低迷，游戏市场竞争加剧，投资减值风险。