投资要点

    业绩略低于预期。公司2015 年实现营业收入36.70 亿元,同比增长13.2%,归母净利润1.98 亿元,同比增长33.1%,摊薄EPS 为0.27 元。单季度看,Q4 实现收入0.99 亿元,同比降2.0%,净利润0.10 亿元,同比下滑54.9%,合EPS 为0.01 元,减值费用集中计提是利润大幅下降关键因素。业绩略低于此前快报数据主要源于子公司报表统计口径调整等。

    费用有效控制及投资收益助业绩提速。受锅炉行业产能整体过剩及下游电力等需求低迷影响,公司2015 年收入增长平稳,但期间费用控制有效及投资收益上升是净利润增速快于营业收入增速主因。相比2014 年,试运行满一年项目增加导致维护费和质量三包费减少,推动销售费用下降1,276 万元;美元相对升值及和票据贴现减少导致公司财务费用下降1,513 万元;参股公司自贡城商行延续优异表现,带动投资收益上升2,140万元。经营性活动现金流净额为-1.06 亿元,相比2014 年-5.41 亿元有较为明显改善,主要原因是加快货款回收进度同时调整原材料付款方式等。

    长效海外开发机制确立,环保平台渐成形。近年来公司加大海外工程总包市场拓展力度,所产中型锅炉和海外电站需求匹配、已完工海外项目口碑良好等使得公司具有一定竞争优势。2015 年正式签订合同总金额84.98亿元,同比增长289%,其中绝大多数为海外总包合同,海外业务布局见成效,“一带一路”战略大力推行有望进一步加速公司发展海外步伐,定增对象之一为国开行下属的国开金泰,有望进一步增强公司境外项目拓展能力。目前公司在手垃圾发电项目数量达到11 个(1.2 万吨/日),跻身国内一流垃圾发电企业行列;正在收购的天河环境为国内领先催化剂生产企业,布局垃圾发电和脱硝催化剂业务有望带动公司环保平台成型。

    订单转化时点渐近。公司此前签订的巴基斯坦150MW 燃煤电站项目EPC总包(11.83 亿元)及泰国9.5MW 垃圾发电EPC 总包(6.67 亿元)已在筹备开工,目前正在解决项目融资问题,之后有望正式启动建设。此外,广元、佳木斯垃圾发电项目2016 年将建成投产,玉林、肇庆等项目计划开工,也将贡献较多工程收入。公司定增计划正在有序推进,天河环境下半年并表将进一步助力公司2016 年业绩高增。

    风险提示。订单获取规模或执行进度低于预期;应收账款回款进度不及预期;增发和收购进度不及预期;宏观经济致需求受限或支付困难等。

    维持“买入”评级。鉴于2015 年公司业绩小幅低于预期及海外项目融资问题解决时点含不确性,我们下调公司2016~2017 年盈利预测至0.40/0.69 元(原为0.49/0.84)、并新增2018 年EPS 为0.74 元(假设增发2016 年完成),当前股价对应P/E 为27/16/15 倍。考虑到海外总包工程业务爆发(受益一带一路)和新兴环保领域成型的双轮业绩驱动模式已确立,参考公司业绩较高增速、控股股东在12~14 元积极增持等因素,给2016 年32 倍P/E,对应目标价12.8 元,维持“买入”评级。