事件:

    公司13年实现收入14.4亿,YoY20.1%;归母净利润3.7亿,YoY 23.9%,EPS0.83元,10派3元(含税)。2014年一季度,实现收入5.32亿,YoY-8%;归母净利润1.53亿,YoY-5.7%,EPS0.34元,低于市场预期。

    对此,我们点评如下:

    反腐加码导致4Q与1Q 收入分别增长9.4%与下滑8%,1 季度100-200元大众价位预计仍保持较快增长:去年下半年以来西部地区反腐加码,4Q收入增长9.4%,增速较上半年缩窄,今年1Q在反腐与公司销售投入不足的情况下出现8%的下滑。1Q预计200元以上产品有20%以上的下滑,但100-200元产品保持10%左右的增长。分区域看,1Q省内市场预计有所下滑,而省外的甘肃、西藏地区仍保持较快增长,去年分别实现收入2亿与5000万;

    13年4Q毛利率受买赠活动影响,今年1Q高毛利的玻璃瓶产品增速快推高毛利率:去年4Q公司开展买赠活动,使得单季度毛利率下滑6.9个百分点至61.6%。今年1Q毛利率提升4.5个百分点至69.4%,主要是因为价格在100-200元的玻璃瓶装酒毛利率高且增速快,带来产品结构升级。由于产品品牌推广,4Q与1Q销售费用率分别增长0.4与2.2个百分点。管理费用率增长1.2与1.5个百分点;

    随旅游旺季到来与西藏工厂投产,预计3Q开始公司收入环比逐步恢复:公司作为民营企业机制灵活,省内较为成熟的深度分销模式逐步向省外复制,2Q开始加大销售投入与促销力度,且5月份以后西部地区将迎来旅游旺季,有望促进青稞酒量价齐升。预计3Q开始公司收入环比恢复。公司省外市场开拓顺利,甘肃与西藏地区收入保持快速增长,且西藏工厂的税收减免效应将提供较大的业绩弹性;

    盈利预测及投资建议:预计14-16年收入分别为13.9亿、16.3亿和19.7亿,YOY-3%、17%和21%;归母净利润YOY5%、18%和15%;

    EPS 分别为0.87元、1.03元和1.18元,目前估值为18x14PE,已提前反映销售下滑,预计下半年外部环境将改善,内部应对措施将生效,维持“买入”评级。