公司发布2021 年一季报。2021Q1，公司实现营业收入36.24 亿元，同比+119%，实现归母净利润7.67 亿元，同比增长18 倍，环比增长1.1%，季度盈利再创新高。我们认为，公司Q1 业绩同比大幅增长，主要原因包括：1）去年受疫情影响基数较低；2）产品价格价差扩大，丙烯酸及酯价格上涨，价差扩大。

    　　2021Q1 PDH 盈利保持较好水平。2021Q1，尽管冬季供暖带动丙烷需求增加，叠加油价上涨带动丙烷价格上涨，PDH 价差环比有所收窄，PDH 日均价差2029 元/吨，根据我们的测算模型，PDH 净利375 元/吨，同比扩大122.5%；丙烷-聚丙烯产业链净利924 元/吨，同比扩大44.5%。公司拥有90 万吨PDH产能，聚丙烯45 万吨PDH 的盈利直接影响公司的盈利水平。

    　　丙烯酸及酯盈利继续上行。2021Q1，华东地区丙烯酸均价（含税，下同）9169元/吨，同比上涨35.6%，环比扩大18.8%；丙烯酸丁酯价格14531 元/吨，同比上涨81.9%，环比扩大43.2%。Q1，丙烯酸-0.7*丙烯平均价差4368 元/吨，同比扩大55.9%，环比扩大31.2%；丙烯酸丁酯-0.6*丙烯酸价差9029元/吨，同比扩大129.8%，环比扩大63.6%。

    　　Q1 长期借款增加35 亿元。截至2021Q1 末，公司长期借款121.95 亿元，较2020 年末增加35.24 亿元；短期借款13.99 亿元，较2020 年末减少10.32亿元，综合计算，公司短期借款+长期借款较2020 年末增加24.92 亿元。公司有息负债大幅增加，导致公司2021Q1 财务费用达到0.37 亿元，环比增加0.25 亿元。

    　　Q1 经营活动现金流净额为负。2021Q1，公司经营活动现金流净额为-3.67亿元，公司在季报中提示这主要由于1）存货增加6 亿元；2）应收票据背书转让用于工程项目支出减少经营性现金流8 亿元。截至2021 年末，公司存货18.79 亿元，公司提示主要是由于原材料增加。我们认为，原材料的增加一方面是由于丙烷及在产品价格环比提升，另一方面由于公司乙烷裂解装置投产在即，采购乙烷带动存货增加。

    　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2021~2023 年EPS 分别为2.40、3.35元、5.48 元，按照2021 年EPS 以及15-18 倍PE，对应合理价值区间36.00-43.20 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动。