核心观点

    2022 年，公司营收370.44 亿元，同比上升29.72%，归母净利润30.62 亿元，同比下降49.02%；对应Q4 单季营收92.74 亿元，同比上升8.61%，归母净利润0.46 亿元，同比下降97.39%，扣非净利润2.53 亿元，同比下降85.62%。2023 年Q1 公司营收94.15亿元，同比上升15.7%，归母净利润7.07 亿元，同比下降53.83%，扣非归母净利7.78 亿，同比下降49.46%，环比大幅改善。

    事件

    4 月28 日，公司发布2022 年报和2023 年一季报：2022 年，公司营收370.44 亿元，同比上升29.72%，归母净利润30.62 亿元，同比下降49.02%，扣非净利润30.44 亿元，同比下降47.98%；对应Q4 单季营收92.74 亿元，同比上升8.61%，归母净利润0.46亿元，同比下降97.39%，扣非净利润2.53 亿元，同比下降85.62%。

    2023 年Q1 公司营收94.15 亿元，同比上升15.7%，归母净利润7.07 亿元，同比下降53.83%，扣非归母净利7.78 亿，同比下降49.46%，环比大幅改善。

    简评

    成本上涨叠加需求影响22 年业绩下滑，23Q1 环比改善明显2022 年受天然气市场供求失衡影响，美国乙烷价格大幅上涨，全年平均价格约48 美分/加仑（约折350 美元/吨），最高价格达到60 美分/加仑（约折440 美元/吨），显著增加了公司C2 产业链成本，C3 产业链下游丙烯酸及酯等产品也受到成本和需求影响盈利边际下滑，公司在2022 年尤其是下半年业绩承压明显，全年公司整体毛利率16.52%，Q3、Q4 分别为7.46%和9.11%。分版块来看，高分子新材料营业收入74 亿，同比增长170.61%，新能源材料营业收入2.3 亿，同比下降0.36%，功能化学品营业收入196 亿，同比增长0.99%，标志着公司通过研发创新将更多的功能化学品向下游新材料延伸。

    23Q1 公司实现归母净利润7.07 亿元，整体毛利率16.27%，环比22Q4 均大幅改善；主要系乙烷成本显著下降以及下游产品需求复苏，22 年四季度开始乙烷均价开始回落，进入23 年后，美国乙烷价格持续下滑但速度趋于平稳，2 月乙烷均价为25.4 美分/加仑（约折188 美元/吨），较1 月均价26.6 美分/加仑（约折197美元/吨）环比下降4.4%，3 月均价在24.5 美分/加仑，4 月下旬以来在21 美分上下波动。乙烷价格中低位运行将显著缓解公司生产端压力，乙烷裂解制乙烯装置成本优势凸显，增厚公司C2 产业链盈利，后续随着C2、C3 下游产品需求逐步复苏，公司盈利有望进一步改善。

    具体产品价格价差方面，C3 产业链：2022Q4，丙烷、丙烯、丙烯酸、丙烯酸丁酯、PP 粉料市场均价分别为5645、7260、6825、9112、8075 元/吨，同比-7.6%、-7.4%、-54%、-41.2%、-6%；丙烯价差、丙烯酸价差、丙烯酸丁酯价差、PP 粉料价差分别为486、1646、554、677 元/吨，同比-5.2%、-82.4%、-45.2%、-10%；2023Q1，丙烷、丙烯、丙烯酸、丙烯酸丁酯、PP 粉料市场均价分别为5841、7232、7115、9845、7973 元/吨，同比-7.3%、-9.6%、-49.5%、-34.9%、-7.1%；丙烯价差、丙烯酸价差、丙烯酸丁酯价差、PP 粉料价差分别为223、1947、1044、589元/吨，同比-49.8%、-77.1%、+40.1%、+1.2%。

    C2 产业链方面：2022Q4，乙烷、乙烯均价分别为299、872 美元/吨，同比+2.6%、-22.7%，HDPE、LDPE、EO、MEG 均价分别为8952、9782、6963、3977 元/吨，同比-3.8%、-22.6%、-16.2%、-28.4%；乙烯价差为484 美元/吨，同比-35.4%，HDPE、LDPE、EO、MEG 价差分别为1935、2765、1631、2569 元/吨，同比+65.6%、-38.7%、-23.3%、-36.8%。2023Q1，乙烷、乙烯均价分别为188、886 美元/吨，同比-35.8%、-23.2%，HDPE、LDPE、EO、MEG 均价分别为8910、9323、6688、4151 元/吨，同比-5%、-24.8%、-12.7%、-19.7%；HDPE、LDPE、EO、MEG 价差分别为2053、2467、1477、3269 元/吨，同比+91.1%、-39.7%、+9.9%、-12.6%。

    不断推进强链补链延链，发挥产业链一体化优势公司2022 年度实现连云港基地二阶段项目一次性开车成功，新增年产40 万吨HDPE、73 万吨EO、60 万吨苯乙烯，促进乙烯综合利用高附加值产品的延伸，为聚醚大单体、聚苯乙烯等高分子新材料项目、碳酸酯等新能源材料项目、乙醇胺等功能化学品项目提供原料保障，实现上游产品向下游高端产品延伸的发展。此外，公司扎实推进了连云港石化绿色新材料项目，各产品生产装置完成中交或已接近建成，将进一步增加公司产业链一体化的运营效率。平湖基地新能源新材料项目于10 月开工建设，计划2023 年底中交，将更加高效利用PDH 的丙烯资源生产多碳醇，形成丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯的产业链闭环。嘉兴基地加快推进26 万吨高分子乳液项目建设，拓宽丙烯酸酯下游向中高端纺织乳液、涂料乳液、粘合剂、电池粘合剂与涂覆剂等化学新材料发展，促进公司产业链在质与量上的大幅提升。3 月23 日，公司公告全资子公司山特莱公司于3 月22 日与爱思开致新中国有限公司（SKGC 公司）签署《合作谅解备忘录（EAA 二期）》，进一步建设、运营生产规模为5 万吨/年的新增EAA 装置项目，投资总额约为人民币21.7 亿元；3 月31 日，公司公告α-烯烃工业试验装置已实现稳定运行，产品包括年产1-辛烯700 吨，产品质量达到国内行业标准，年产1-己烯300 吨，产品质量已对标进口样品。

    盈利预测与估值：预计公司2022 年、2023 年和2024 年归母净利润分别为51.9 亿、81.5 亿和96.4 亿，EPS 分别为1.5 元、2.4 元和2.9 元，PE 分别为9.2X、5.9X、5.0X，维持“买入”评级。

    风险提示：（1）C2 产业链二阶段新增项目爬坡进度不及预期，后续规划苯乙烯、乙醇胺以及丁辛醇等新增产能建设及产能爬坡进展不及预期；（2）乙烷、丙烷等主要原材料价格上涨，增加企业成本压力进而压缩盈利空间；（3）行业竞争格局变化以及聚烯烃、丙烯酸及酯等主要产品下游需求不及预期，影响公司产品销售。（4）全球经济下行：石化、轻烃一体化产品下游分支众多且分布较广，与宏观经济形势关联度较高，经济下行可能影响行业产品需求，公司业绩有受损风险。